作者：鲁臻

　　本期《产业新股》关注的IPO企业为：北京思维造物信息科技股份有限公司，申请上市地为深交所创业板，保荐机构为中金公司。思维造物本次拟公开发行股数不超过1000万股，占发行后总股本的比例不低于25％。罗振宇通过直接及间接方式合计持有思维造物46.61％的表决权，为其控股股东、实际控制人。

　　终身教育是一片蓝海市场 行业市场规模2023年有望达到1488.8亿元

　　思维造物成立于2014年，定位为从事“终身教育”服务的企业。在线上，通过“得到”App、“罗辑思维”微信公众号等平台向终身学习者提供课程、听书及电子书等产品；在线下，通过“得到大学”、“时间的朋友”跨年演讲等形式，为终身学习者提供通识教育及技能培训服务。

　　从行业分类来看，思维造物所从事的终身教育业务，是互联网信息技术行业、文化传播行业和教育行业交叉形成的细分行业。其实对于教育行业而言，除了学制教育和职业教育外，终身教育可以说是一片待拓荒的蓝海市场。目前，我国终身教育行业市场格局相对分散，尚未出现巨头垄断、寡头竞争等现象。

　　根据艾瑞咨询数据，2019年中国教育产业规模达到3万亿元，同比增速约12.9％，预计2023年中国教育产业规模将达4.2万亿元，年复合增长率为8.78％。其中，2019年中国终身教育产业规模预计达824.5亿元，同比增速为18.3％，预计2023年市场规模可达1488.8亿元，年复合增长率为15.13％，增速高于整个教育产业的发展速度。

　　知识付费是未来教育产业发展的趋势。随着互联网技术的发展，便捷多元的学习场景促进了线上付费用户规模的稳步增长，并且伴随着终身学习理念的普及，用户的付费率也将进一步提升。艾瑞咨询数据显示，2019年终身教育线上用户规模为8173.9万人，预计2023年，终身教育线上付费用户规模将超过1.5亿人。

　　从长远来看，知识付费的发展前景较广阔。无论是改善内容质量，还是提供更好的配套服务，形成更加具有商业价值的赛道，都是类似思维造物这样的内容生产企业未来挖掘的方向。随着国民经济稳步发展、人均可支配收入的增加，以及成人群体对提升自身能力需求和社会对终身教育理念的认同，多重因素叠加将进一步推动教育产业持续发展。

　　知识服务类业务贡献超90％营收 付费用户转化率不佳

　　经营方面，2017年至2019年，思维造物的营业收入分别为5.56亿元、7.38亿元和6.28亿元；归母净利分别为0.62亿元、0.53亿元和1.17亿元。2020年1~3月，思维造物的营收和利润分别为1.92亿元和0.13亿元。

　　从数据看，2019年营收同比下降14.91％。思维造物解释称，这主要系2019年公司将业务重心转向课程制作和提升付费用户留存率，同时业务由纯线上转向线上与线下相结合的新模式，故线上知识服务业务新增付费用户有所下滑，导致2019年收入有所下降。

　　从营收构成来看，思维造物主营业务收入主要来自线上知识服务业务、线下知识服务业务和电商业务。2020年一季度，各业务占主营业务收入的比例分别为54.7％、34.02％、10.01％，其中知识服务类业务占总营收近90％。

　　制图：金融界上市公司研究院 数据来源：思维造物招股书

　　值得注意的是，2017年至2019年，思维造物获得政府补助金额分别为87.73万元、1166.67万元和1426.83万元，同期享受的税收优惠分别为751.64万元、879.45万元、1221.44万元，两者合计占利润的比例分别达到13.56％、38.39％、22.61％。

　　内容方面，招股书披露，截至2020年3月31日，思维造物在线课程数量累计达到319门，较2017年末的80门，增长了近4倍。其中，线上听书数量累计覆盖2114本图书；电子书覆盖图书达3.15万本。

　　用户方面，截至2020年3月31日，“得到”App月度活跃用户数（MAU）超过350万，累计注册用户数由2017年的868.45万人增至2020年Q1的2135.22万人；累计激活用户数由2017年的1357.41万人增至2020年Q1的3746.37万人。随着线上产品矩阵的日益丰富，“得到”App付费用户ARPPU持续上升，由2017年的203.81元提升至2019年的231.93元。

　　然而，付费用户数方面的增长速度却不如注册用户数快。2020年Q1思维造物的累计付费用户数为563.31万，较2017年的279.47万仅增加了283.84万，付费用户转化率不断下滑。如何能够保持对用户的吸引力，吸引用户付费，从而提升企业变现能力，这已经成为整个行业当前最大的痛点。

　　线下知识服务业务方面，是思维造物开发的高客单价产品，但其整体收入占比不高。截至2020年3月31日，“得到大学”线下校区已覆盖国内11个城市，开设85个班次，录取学员超过7000人。

　　制图：金融界上市公司研究院 数据来源：巨灵财经

　　与可比上市公司相比，思维造物的毛利率整体略低于可比上市公司平均水平，这主要系各公司线上线下业务有所侧重所造成的差异。此外，思维造物的期间费用率和资产负债率均低于可比公司的平均水平，而应收账款周转率则大幅高于行业平均水平，说明公司客户管理能力、应收账款回款效率高于行业平均水平。

　　研发投入高于行业平均水平 募资10.37亿元用于知识服务业务的生产与研发

　　研发方面，截至2020年3月31日，思维造物拥有研发人员182人，占公司总人数的46.79％。截至招股书签署日，思维造物及其下属企业共拥有18项外观设计专利权，36项计算机软件著作权，92项作品著作权，以及455项境内注册商标和20项境外注册商标。

　　制图：金融界上市公司研究院 数据来源：思维造物招股书

　　研发投入方面，据招股书披露，2017年、2018年、2019年及2020年1~3月，思维造物研发费用分别为0.54亿元、0.94亿元、1.13亿元和0.28亿元，占营业收入的比重分别为9.68％、12.75％、17.94％和14.76％。

　　制图：金融界上市公司研究院 数据来源：巨灵财经

　　与行业内可比上市公司对比发现，思维造物的研发费用率总体高于可比公司平均水平。

　　募集资金方面，思维造物本次公开发行拟融资10.37亿元，主要用于“知识服务平台优化升级项目”（4.7亿元）、“人工智能基础研发中心建设项目”（1.98亿元）、“技术平台建设项目”（1.04亿元）、“得到学习中心系列拓展项目”（2.65亿元）。

　　风险提示：目前教育行业正处于快速发展阶段，客户所需产品更新换代速度加快，同时随着市场需求增长，未来社会资本可能会持续进入终身教育领域，行业可能面临市场竞争加剧的情况，思维造物将面临产品创新、内容创新以及技术更新不及市场预期的风险，对其市场竞争力和未来业绩产生不利影响。

　　栏目说明：产业链、价值链、科创、注册制、再融资新规……诸多变化塑造着资本市场的新模样。随着这些变化的持续深化，新上市企业的行业偏好、经营逻辑、定价方式，是映射资本市场变迁的重要注释。为了更好的体现出新股背后的产业特性，我们推出《产业新股》系列内容。在产业和资本的“变与不变”不断交汇的过程中，信息传递与信息解读的重要性凸显。运用定性与定量分析的方式，我们从体系化研究的角度，在资本市场“入海口”，为投资者带来新股研究与跟踪，从新公司看新经济，以新发现赋能新价值。