来源：国金证券

　　主要结论　　

　　一、美国房地产作为本轮经济复苏的亮点，短期仍有支撑

　　美国9月新屋开工不及预期：单户营建许可和开工均为主要提振。成屋销售远超预期和前值：与上月相比，各地区房屋销售连续四个月出现增长。

　　尽管美国经济面临着冠状病毒大流行的挑战，在整体经济复苏并不均衡的背景下，美国房地产市场成为了疫情之后最大的亮点。具体来看，全美住宅建筑商协会（NAHB）/富国银行住房市场指数、美国新屋开工受营建许、成屋销售在经历过4月份的低点后，均出现大幅反弹。

　　从价格来看，房屋销售的激增给房屋库存带来了压力，并导致下半年房价加速上涨。当前数据显示，9月现房价格中值为31.18万美元，接近历史高点。

　　低利率和推迟购买成为了住房需求的两大支持。首先，推动房市强劲复苏的主要因素之一是抵押贷款利率处于历史低位。其次，随着疫情带来的春季经济和住房市场的停顿，之前的推迟购买导致复工复产后需求激增，对住房市场带来了一次性的提振。

　　从短期来看，房地产有降温的迹象，销售增速可能放缓，但房屋价格仍有上涨空间。随着三季度自有率的继续回升和房屋空置率的持续回落，意味着住房的需求可能会回落。但根据房利美的预测，抵押贷款利率将保持在3％，对整体需求形成了一个支撑。库存总量大幅下降+西部地区的大火抬高了木材价格，对房地产价格起到了支撑。

　　居民杠杆仍然处于低位，当前住房市场并未出现明显泡沫迹象。本次疫情对商业抵押贷款的影响较大，其中住宿和零售贷款受到的打击有最大。相比之下，虽然住房价格最近飙升，但是美国住房抵押贷款的拖欠率并没有出现明显上升，叠加居民杠杆在08年之后持续保持一个震荡下行的趋势，目前住房市场仍然保持相对健康。

　　二、欧美10月制造业持续复苏，但服务业出现明显分化

　　1. 欧元区10月制造业持续复苏：德国制造业指数高于前值，法国制造业回落。

　　2. 美国10月制造业和服务业均好于前值：10月份新业务增长的步伐略有放缓，但制造业和服务业的商业信心明显回升。

　　三、本周重点关注美国和欧元区三季度GDP初值

　　财经事件：欧洲央行公布利率决议。

　　财经数据：德国10月IFO商业景气指数、美国9月耐用品订单月率、美国第三季度实际GDP年化季率和美国第三季度核心PCE物价指数年化季率、欧元区第三季度季调后GDP季率。

　　风险提示：

　　疫情二次爆发，全球经济的不确定性上行；中美冲突进一步加剧，对全球需求和经济产生较大的影响；美国大选的临近，可能会加剧风险资产的波动。　　

　　正文如下　　

　　一、美国房地产为本轮经济的亮点，预计短期仍有支撑

　　美国9月新屋开工不及预期。美国商务部公布的数据显示，美国9月新屋开工141.5万户，低于预期的146.5万户，略高于前值修正后的138.3万户；美国9月新屋开工环比为1.9％，低于预期的3.5％，但高于前值的-6.7％；美国9月营建许可总数为155.3万户，高于预期的152万户，高于前值147.6万户；美国9月营建许环比为5.2％，高于预期的3％，高于前值的-0.5％。单户营建许可和开工均为主要提振。分类数据显示，单户住宅营建许可环比为7.8％，同比为24.3％；多户开工（2-4单元）营建许可环比为-15.4％，同比为22.2％；多户营建许可（5单元以上）环比为1.0％，同比为-22.2％。单户住宅开工环比为8.5％，同比为22.3％；多户开工环比为-14.7％，同比为-17.4％。整体来看，单户住宅建筑商的信心在十月份上升至历史新高，9月单户型住宅开工数在整体新屋开工数中的占比达到78％，为2010年以来的最大份额。

　　成屋销售远超预期和前值。美国9月成屋销售年化总数为654万户，高于预期的630万户，高于前值的598万户；美国9月成屋销售环比为9.4％，高于预期的5％和前值的2％。分类数据显示，经季节性因素调整后，9月份独栋房屋销售为587万套，较8月份的535万套增长9.7％，较上年同期增长21.8％；共有公寓和合作公寓销量为67万套，较8月份增长6.3％，较上年同期增长13.6％。与上月相比，各地区房屋销售连续四个月出现增长。9月东北地区成屋销售环比增长16.2％至86万套，同比增长22.9％；中西部地区9月份成屋销售环比增长7.1％至151万套，较上年同期增长19.8％；美国南部9月份成屋销售环比增长8.5％，至280万套，较上年同期增长22.3％。美国西部地区9月份成屋销量环比增长9.6％，达到137万套，同比增长18.1％。

　　尽管美国经济面临着冠状病毒大流行的挑战，在整体经济复苏并不均衡的背景下，美国房地产市场成为了疫情之后最大的亮点。首先，全美住宅建筑商协会（NAHB）/富国银行住房市场指数攀升购买指数自4月底降至30之后，开始出现大幅反弹，截至10月回升到85，为历史高点。其次，美国新屋开工受营建许可在5月快速反弹后紧跟而上，均已超过疫情前的水平。第三， 成屋销售在5月回落到391万套后，在9月已经恢复到654万套。

　　从价格来看，房屋销售的激增给房屋库存带来了压力，并导致下半年房价加速上涨。当前数据显示，9月现房价格中值为31.18万美元，比2019年9月上涨了14.84％，接近历史高点。其中，北地区房价中值为35.5万美元，较2019年9月上涨17.8％；中西部地区房价中值为24.3万美元，较2019年9月上涨14.8％；南部的房价中值为26.7万美元，同比增长13.0％；西部地区房价中值为47.08万美元，较2019年9月上涨17.1％，9月份的全国房价上涨标志着连续103个月同比上涨。

　　低利率和推迟购买成为了住房需求的两大支持。首先，推动房市强劲复苏的主要因素之一是抵押贷款利率处于历史低位。数据显示，目前30年期固定利率抵押贷款的平均利率目前为2.86％，另外，截至10月15日当周，抵押贷款利率跌至2.81％的历史新低，这大大降低了月供，让购房者能够进一步扩大预算，带动总需求上升。其次，随着疫情带来的春季经济和住房市场的停顿，之前的推迟购买导致复工复产后需求激增，对住房市场带来了一次性的提振。自7月份以来，美国度假地区房屋销售强劲加速，9月份同比增长34％。对疫情何时结束的不确定性以及加上在家工作的时间变长，提振了夏季度假地区的销售，包括太浩湖、柏斯海滩、默特尔海滩和泽西海岸地区。

　　从短期来看，房地产有降温的迹象，销售增速可能放缓，但房屋价格仍有上涨空间。首先，虽然需求未来会有所放缓但仍有支撑。疫情导致的需求抑制已经在这几个月集中爆发，数据显示，美国2季度住房自有率攀升到67.9％，而房屋空置率回落到0.9％左右，随着三季度自有率的继续回升和房屋空置率的持续回落，意味着住房的需求可能会回落，促使整体房屋销售回落。但根据房利美的数据，从2020年第三季度到2021年底，鉴于整体经济疲软，美联储（Fed）表示其政策利率将保持低位，直到通胀回升，预计明年抵押贷款利率将保持在3％不变，对整体需求形成了一个支撑。其次，房屋市场供应仍然紧张，对价格形成提振。虽然7月和8月的建筑业有回升的趋势，建筑业的雇用率招聘率达到5.5％，几乎回升到了疫情之前的水平，但今年春季和初夏因疫情原因开工放缓或停滞导致明年可供出售的新房屋进一步减少。一方面9月房屋库存总量为147万套，较8月份下降1.3％，较上年同期（182万套）下降19.2％。以目前的销售速度，未售库存为2.7个月的供应量，低于8月份的3.0个月和2019年9月的4.0个月的供应量。另一方面，由于西部地区的大火抬高了木材价格，对房地产价格也起到了支撑。

　　本轮疫情对房屋市场的影响整体有限，叠加居民杠杆仍然处于低位，当前住房市场并未出现明显泡沫迹象。相对住房市场而言，本轮疫情对商业抵押贷款的影响较大。根据数据公司Trepp的数据，衡量逾30天逾期付款的CMBS拖欠率6月份攀升至10.32％，其中住宿和零售贷款受到的打击最大，分别飙升到24.3％和18.07％。相比之下，虽然住房价格最近飙升，但是美国住房抵押贷款的拖欠率并没有出现明显上升，叠加居民杠杆在08年之后持续保持一个震荡下行的趋势，目前住房市场仍然保持相对健康。但需要注意如果未来拜登当选的话，可能会加快加息的步伐，为其未来执政的货币政策留下一定的空间，可能届时会对住房市场形成一定的下行压力。

　　二、欧美10月制造业持续复苏，但服务业出现明显分化

　　1. 欧元区10月制造业持续复苏，但服务业大幅回落

　　欧元区10月Markit综合PMI初值为49.4，高于预期的49.2，但低于前值的53.7，重新进入收缩区间内；欧元区制造业10月Markit制造业PMI初值为54.4，高于预期的53，并高于前值的53.7；欧元区10月Markit服务业PMI初值为46.2，低于预期的47，并低于前值的48。

　　制造业的加速被服务业的恶化所抵消。调查显示，各行业的趋势日益分化。制造业产出增速加快至2018年2月以来的最快水平。相反，服务业产出连续第二个月下降，恶化速度是5月份以来最严重的。如果排除3月至5月COVID19封锁最严重的那段时间，服务业产出的降幅是8年来最大的。德国经济继续稳步增长，综合指数仅从54.7降至54.5，连续第四个月相对强劲增长，但服务业活动自6月以来首次出现下滑。与此同时，法国的商业活动连续第二个月恶化，综合指数从48.5降至47.3，服务业连续第二个月下滑的同时，工厂产出增长率也在放缓。虽然欧元区失业率有所下降，但前瞻性指标有所恶化：新业务流入再次下降，对未来一年的商业乐观情绪降至5月份以来的最低水平。从价格趋势来看，10月份通货紧缩压力有所缓解。商品和服务的平均价格连续第八个月下降，但下降速度放缓至这段时期以来的最低水平。

　　2. 美国10月制造业和服务业均好于前值

　　美国10月Markit制造业PMI初值为53.3，持平于预期，高于前值53.2；美国10月Markit综合PMI初值为55.5，高于前值54.3；美国10月Markit服务业PMI初值为56，高于预期和前值的54.6。

　　10月份新业务增长的步伐略有放缓，但制造业和服务业的商业信心明显回升。经济好转主要是由服务提供商推动的，不过制造业企业也报告产量进一步稳步增长。但制造商和服务供应商的新订单增长放缓，一些公司表示，2019年冠状病毒（COVID-19）的持续影响对需求造成了压力。其与此同时，外国客户需求的增长明显放缓。由于经济活动的增长速度超过了新订单的增长速度，公司的积压工作的积累速度有所减缓，新增就业增速低于9月份。在价格方面，10月份投入成本上升，尽管增速为4个月来最低。最后，制造业和服务业的商业信心明显回升，显示出自2018年5月以来最大程度的信心。对未来一年的产出前景更加乐观的原因是预期客户需求将持续，选举后政治不确定性将有所缓解，以及希望在未来一年的某个时候结束与COVID-19相关的限制。

　　三、本周重点关注美国和欧元区三季度GDP初值

　　1. 本周重点关注欧洲央行公布利率决议

　　本周重点关注10月29日晚间欧洲央行公布利率决议（料不变）。

　　2. 本周重点关注美国房屋市场和欧元区制造业PMI初值

　　本周重点关注10月26日晚间公布的德国10月IFO商业景气指数（料回落）、10月27日晚间公布的美国9月耐用品订单月率初值（％）（料持平）、10月29日晚间公布的美国第三季度实际GDP年化季率初值（％）（料回升）和美国第三季度核心PCE物价指数年化季率初值（％）（料回升）、10月30日晚间公布的欧元区第三季度季调后GDP季率初值（％）（料回升）和欧元区10月未季调CPI年率初值（％）（料回升）。

　　风险提示：

　　1、疫情二次爆发，全球经济的不确定性上行

　　2、中美冲突进一步加剧，对全球需求和经济产生较大的影响；

　　3、美国大选的临近，可能会加剧风险资产的波动。