来源：国金证券

　　主要结论　　

　　数据：2020年三季度实际GDP当季同比4.9％（前值3.2％）；9月固定资产投资累计同比0.8％（前值-0.3％）；9月社会消费品零售总额当月同比3.3％（前值0.5％），累计同比-7.2 ％（前值-8.6％）；9月工业增加值当月同比6.9％（前值5.6％），累计同比1.2％（前值0.4％）。

　　1、GDP：2020年三季度实际GDP当季同比继续回升，经济延续弱复苏格局。从需求端看看，固定资产投资累计同比首次转正，但其中基建和房地产投资当月同比有所放缓，制造业当月投资也有所弱化。社零消费继续改善。生产端看，工业增加值累计同比升至1.2％，工业生产改善良好，服务业生产继续改善。未来看，我们预计经济将延续弱复苏格局，Q4经济增速将达到6％潜在增速水平。

　　2、投资：固定资产投资当月同比小幅回落，累计同比转正。其中当月同比来看，基建和房地产投资有所放缓，制造业投资边际趋缓。往前看，逆周期政策下基建投资进一步向上方向确定，考虑到施工上行空间不大，叠加土地购置费将逐步放缓，房地产投资可能已逐步接近高点，随着需求改善、库存去化，制造业投资改善可能有所加快。

　　■基建投资当月同比回落，累计同比继续扩张，未来增速仍将上升。分项来看，电热燃水生产和供应业同比有所放缓（17.5％），铁路运输同比放缓（4.5％）、道路运输同比扩大（3.0％），水利、环境和公共设施管理业降幅收窄（-2.0％）。往前看，基建是逆周期调节的重要抓手，预计近几个月基建投资累计同比将进一步回升。

　　■制造业投资当月同比有所回落，累计同比继续改善。其中，计算机、通信和电子设备制造业（11.7％）同比保持稳定，医药制造业（21.2％）同比回升幅度较大；部分行业降幅逐步收窄，恢复有所加快，其中通用设备制造业（-12.3％），专用设备制造业（-8.5％），装备制造业表现则相对较差。未来看，制造业投资将逐步改善。

　　■房地产投资累计同比继续改善，当月同比低于前值，累计同比涨幅扩大。经济逐步恢复正常化，商品房销售面积累计同比跌幅收窄。与此同时，房地产开发资金来源也继续改善。

　　3、社零当月同比继续回升，累计同比跌幅继续收窄。其中汽车消费保持高增速，地产链条有所改善，石油制品消费依然相对偏弱。社零当月同比继续回升，累计同比降幅继续收窄，改善幅度有所加快。

　　4、工业：9月工业生产当月同高于前值，累计同比涨幅扩大。从结构来看，采矿业和制造业较前值同比增速涨幅扩大。

　　5、就业：失业率总体平稳，但今年就业压力较大。9月全国城镇调查失业率为5.4％，环比下降0.2pct；前三季度城镇新增就业898万人，基本完成全年目标。

　　6、从9月经济数据来看，国内经济延续弱修复格局。具体来看：

　　■ 2020年三季度GDP较二季度继续改善，多数指标增速由负转正。内需回暖，结构性改善较为明显，经济趋于平衡稳步复苏；未来看，我们预计经济将延续弱复苏格局，Q4经济增速将达到6％潜在增速水平。

　　■社零三季度增速年内首次转正，消费稳步恢复。汽车增速保持相对高位，是支撑社零的部分原因；随着经济逐步修复，居民就业逐渐改善带动收入修复，是消费改善的重要原因。必需消费品和可选消费品均出现回升，表明经济内生动力在逐步增强。9月受到节假日的因素，社零增速超预期，恢复较好；往后看消费预计会继续拉动经济回升，尤其是线下消费。不过随着双11的临近，消费者可能会将部分消费推迟到11月，可能对10月消费增长产生一定扰动。

　　■制造业当月投资增速收窄，预计制造业投资未来将逐步改善。上游制造业投资边际走弱，下游制造业投资改善较明显，如医药制造业和运输设备制造业等。随着需求改善、价格回升，企业利润扩张也在逐步加快，库存逐步去化，海外需求也构成支撑，制造业投资降幅不断收窄；四季度制造业投资修复将有所加快，但由于此前降幅偏大，前三季度制造业投资仍然同比下降6.5％，预计全年累计同比仍为负增长。

　　■逆周期调节下基建投资稍有回落，但未来进一步向上方向确定。一方面经济复苏偏弱的需要政府支出以弥补私人部门支出的不足；另一方面，积极财政扩张，叠加信贷资金的配套，将对未来基建起到支撑作用。在以专项债为代表的财政发力下，基建投资预计将继续上升。

　　■房地产投资可能逐步接近高点。

　　7月房地产政策收紧后惯性导致居民大量购房，楼市走热，但现在已经接近尾声，10月地产销售高频数据乏力。一方面，当前政策严调控房地产的方向是确定的；另一方面，从房地产投资的构成来看，建安投资预计将有所回升，但不会达到去年高位，叠加土地购置费的逐步趋缓，房地产投资总体大幅向上可能性相对有限。

　　风险提示：疫情发展失控、政府应对不当、行业影响过大。

　　正文如下

　　1、GDP：2020年三季度实际GDP当季同比升至4.9％，经济延续弱复苏格局。从需求端看看，固定资产投资累计同比首次转正，但其中基建和房地产投资当月同比有所放缓，制造业当月投资也有所弱化。社零消费继续改善。生产端看，工业增加值累计同比升至1.2％，工业生产改善良好，服务业生产继续改善。未来看，我们预计经济将延续弱复苏格局，Q4经济增速将达到6％潜在增速水平。

　　2、固定资产投资当月同比继续上升，累计同比跌幅收窄。其中，基建和房地产投资相对稳定，制造业当月改善明显。往前看，逆周期政策下基建投资进一步向上方向确定，考虑到施工上行空间不大，叠加土地购置费将逐步放缓，房地产投资可能已逐步接近高点，随着需求改善、库存去化，制造业投资改善可能有所加快。

　　■基建投资当月同比小幅回落，累计同比继续扩张，未来增速仍将上升。往前看，基建是逆周期调节的重要抓手，预计近几个月基建投资累计同比将进一步回升。具体来看：1）交运行业累计同比涨幅扩大至2.1％（前值1.7％），其中铁路运输业增速涨幅缩小至4.5％（前值6.4％），道路运输业累计同比涨幅扩大至3.0％（前值2.9％）；2）水利大环保行业累计同比跌幅收窄至-2.1％（前值-2.9％），其中权重最大的公共设施管理业增速-3.3％（前值-3.9％），水利管理业增速0.9％（前值1.2％）。

　　■制造业投资当月同比有所回落，累计同比继续改善。

　　其中，计算机、通信和电子设备制造业（11.7％）同比保持稳定，医药制造业（21.2％）同比回升幅度较大；部分行业降幅逐步收窄，恢复有所加快，其中通用设备制造业（-12.3％），专用设备制造业（-8.5％），装备制造业表现则相对较差。未来看，制造业投资将逐步改善。具体来看，1）新兴行业中，医药制造业累计涨幅扩大至21.2％（前值18.3％），计算机通信行业累计同比持平11.7％（前值11.7％）；2）装备制造业中，汽车制造业累计同比跌幅收窄-16.7％（前值-19.3％），运输设备行业累计同比降幅收窄至-6.9％（前值-9.4％）；3）通用专用设备业中，通用设备累计同比跌幅收窄至-12.3％（前值-14.4％），专用设备累计同比跌幅收窄至-8.5％（前值-9.9％）；4）轻工行业中，农副食品加工业累计同比降幅收窄至-6.3％（前值-9.9％），食品制造累计同比-5.1％（前值-6.6％）；5）传统行业中，有色金属冶炼及压延加工业累计同比-7.0％（前值-6.3％）。

　　■房地产投资累计同比继续改善，当月同比低于前值，累计同比涨幅扩大。经济逐步恢复正常化，商品房销售面积累计同比跌幅收窄。与此同时，房地产开发资金来源也继续改善。

　　3、9月工业生产当月同高于前值，累计同比涨幅扩大。从结构来看，采矿业和制造业较前值同比增速涨幅扩大。出口交货值当月同比由涨转跌，但累计同比跌幅收窄。粗钢产量当月同比涨幅较前值回升，累计同比较前值涨幅上升。表明钢厂开工明显积极。

　　■从结构来看，采矿业和制造业较前值同比增速涨幅扩大。采矿业累计同比跌幅收窄至-0.6％（前值-1.0％），制造业累计同比扩大至1.7％（前值0.9％），公用事业部门当月同比涨幅扩大至0.8％（前值0.3％）。

　　■从制造业内部结构上看，汽车、电子机械、专用设备和黑色金属改善明显。

　　1）新兴产业涨幅扩大。其中化学原料累计同比0.7％（前值-0.1％），医药制造业累计同比涨幅扩大至2.3％（前值2.1％），计算机、通信和电子行业累计同比回升至7％（前值6.7％）。

　　2）装备制造业缓慢改善。其中汽车累计涨幅扩大4.4％（前值2.8％），金属制品业累计同比1.8％（前值0.2％），运输设备业累计同比-2.1％（前值-2.9％），电气机械器材业当月同比5.6％（前值4.1％）。

　　3）通用专用设备制造业同比改善。其中通用设备制造业累计同比2.6％（前值1.2％），专用设备制造业累计同比5.1％（前值4.6％）。

　　4）轻工业整体跌幅收窄。其中农副食品加工业累计同比收窄至-3.4％（前值-4.2％），食品制造累计同比0.8％（前值0.0％），纺织业工业累计同比收窄至-1.7％（前值-2.8％）。

　　5）传统制造业整体转涨，非金属、黑色金属和有色金属制造业同比上涨。黑色金属冶炼及压延加工行业增加值累计同比升至5.3％（前值4.8％），有色金属冶炼及压延加工业累计同比1.9％（前值1.7％），非金属矿物制品业累计同比0.8％（前值-0.4％）。

　　■规模以上工业企业出口交货累计同比跌幅收窄。规模以上出口交货值累计同比收窄至-3.1％（前值-3.2％）。

　　4、社零当月同比继续回升，累计同比跌幅继续收窄。其中汽车消费保持高增速，地产链条有所改善，石油制品消费依然相对偏弱。社零当月同比继续回升，累计同比降幅继续收窄，改善幅度有所加快；分项来看，汽车销售保持高增速，地产链条中，家用电器有所弱化，同比转负，建筑装潢、家具相对偏弱，通讯消费有所回落，医药类消费相对较强，石油制品消费相对偏弱。

　　■地产链条类总体修复明显，家电表现稍弱。建筑装潢材料当月同比转正至0.5％（前值-2.9％）；家具当月同比-0.6％（前值-4.2％）；家电当月同比-0.5％（前值4.3％）。

　　■升级型消费稳步修复，通讯类消费有所回落。通讯类消费转负-4.6％（前值25.1％）；中西药同比涨幅扩大至9.6％（前值6.2％）；石油及制品类消费跌幅收窄至-11.8％（前值-14.5％）。

　　■汽车消费保持高位。汽车消费当月同比11.2％（前值11.8％）。

　　风险提示：

　　1、 疫情扩散速度和范围远超预期，导致经济和社会活动受到重大影响；

　　2、 政府应对措施和方法不当，导致恐慌性情绪和预期混乱；

　　3、 部分行业受到负面影响远超预期。