文｜扈世民 刘正

　　中信证券指出，高铁干线区段通过能力日趋紧张，其中徐蚌段平日开行列车154对，临近产能极限。京福安徽收购带来运行图优化契机，协同提升京沪高铁整体通过能力。换车提速提升客户体验，若本线提价10％或增厚京沪高铁净利润12亿，预计未来5年京沪高铁业绩CAGR12％至约210亿，疫情短期冲击提供布局良机。

　　通过能力为单位时间（通常指一昼夜）高铁所能通过的最多列车对数，铁路网络化导致以京沪高铁为代表的骨干线通过能力日趋紧张。徐蚌段产能紧张限制京沪高铁本线列车增加，2016年以来本线列车开行数量维持4万列次左右。目前运行图编制跨线优先，80.6％跨线车次一定程度上固定京沪高铁列车运行图框架。高铁列车运行图影响因素包括基础设施、运输组织模式、运行图铺画方式和其他不可抗因素，其中运输组织模式、铺画方式或为列车运行图优化抓手。

　　徐蚌段两种不同速度列车通过时分相差4分16秒，时速350公里17辆长编组列车渐成本线主流，通过分差和停车次数减少提供运行图优化空间。徐蚌段平日开行列车154对、创全国高铁之最，追踪间隔4min、5min占比近60％。预计主要受山东客流自济南、河南和安徽客流自徐州，跨线集中汇入导致列车对数较其他高24~40对。对比日本新干线完全规格化运行图，建议将京沪高铁划分若干区段，优先铺画区段内满能力、规格化运行图，再综合考虑跨线集入方案。

　　商合杭（合肥-杭州段）预计2020Q4运营，河南、安徽赴沪客流分流至商合杭高铁、有效缓解京沪高铁徐蚌段压力。预计2020 ~2022年京福安徽净利润-11.0亿、-3.2亿、1.9亿，中期2025年或实现净利润25亿左右。京福安徽协同带来运行图优化契机，2025年京沪高铁本身有望实现净利润170亿~180亿，若京沪本线票价提价10％叠加京福安徽贡献，2025年京沪高铁净利润或至210亿左右，高铁名片盈利能力凸显。测算京沪本线16辆编组复兴号客座率40％可实现盈亏平衡、80％接近2018年跨线列车盈利水平。

　　可靠性、高频次和舒适性奠定高铁在800公里以下绝对优势，高铁竞争优势推动铁路客运周转量2013年止跌回升，占比由2013年29.4％升至2018年41.3％。对比海外，2017年我国大陆高铁票价仅为德国、日本、法国、中国台湾20％~53％，京津城际票价调整带来利润弹性7.5％左右，票价市场化持续推进效果渐显。京沪高铁本线人均利润仅为航空24％，航空过去三个航季累计提价31％有望传递至高铁。换车提速提升客户体验，若京沪本线票价提升10％对应2019年净利润增量11.8亿元。

　　网络化导致以京沪高铁等干线通过能力日趋紧张，徐蚌段平日开行列车154对临近极限。换车提速提升客户体验，若京沪本线提价10％对应2019年净利润增厚11.8亿。京福安徽协同带来运行图优化契机、假设京沪本线提价10％，预计2025年京沪净利润210亿左右。疫情最大影响或为2月，短期冲击预计导致2020年业绩降11％，2021年或增25％、迎大幅改善。继续推荐协同有望驱动5年业绩CAGR12％，本线提价确定性强的京沪高铁。维持行业“强于大市”评级。