2017、2018年，包括“两票制”、取消药品加成、处方外流、“4+7”带量采购等重要医药流通行业政策落地，下游医药企业盈利和现金流压力增大并不可避免向中游转移，行业内整合在2018年达到峰值。机构分析认为，整合完成后，医药流通行业有望迎来业绩和估值的双修复。

　　医药流通行业有望迎业绩与估值双修复

　　目前我国各省均已进入“两票制”正式实施阶段，4+7 带量采购带来的心理和实际影响也已经体现，因此有研究机构认为，从业绩和估值角度来看，医药流通行业有望迎来双修复。银河证券认为，“两票制”全国推广实施对医药流通行业所造成的短期波动已逐步消退：截至2018年1月1日，全部省份已启动实施两票制；截至2018年年末，全国各省均已完成“两票制”过渡阶段，进入正式阶段。考虑“两票制”对一省流通行业造成波动时长约3-6个月，其推广实施对各省流通企业造成的换票等短期波动已结束。

　　银河证券认为，4+7带量采购对全国医药流通市场收入影响十分有限：假设极端情况，4+7 带量采购品种的全国市场均实行谈判结果降幅，经测算，原带量采购品种全国市场规模841亿元，降价后市场规模304亿元，减少规模占2017年全国医药市场16118亿元的比例为3.33％。也就是说即使是非4+7城市的各终端都降价的极端情况下，对流通行业收入的影响也只有3％出头，而这一极端情况显然是不可能实现的。

　　估值角度看，银河证券认为当前各医药流通龙头企业均处于十年以上的估值绝对底部，估值修复空间充裕。银河证券认为目前估值反应了市场对于流通行业的过度悲观预期，实际上行业未来增速稳定，估值修复空间充裕。以银河证券为代表的研究机构认为医药流通企业有望实现业绩与估值的双修复，当前时点值得关注。

　　延安必康逐步拓展商业版图

　　延安必康是一家集中成药、化学药、健康产品、健康饮品生产和营销于一体的现代化大型医药企业集团，公司从2017年开始切入医药流通领域，以应对“两票制”等政策对企业的影响。2017年延安必康通过全资子公司陕西必康收购润祥医药和百川医药各70％股权。

　　必康润祥医药河北有限公司成立于2015年1月9日，注册资金1.5亿元，网络业务覆盖包括省内多家三甲、二甲医院，以及石家庄所有二级医院；覆盖256家卫生院，210家社区，河北省内合规医药商业、连锁覆盖率90％，石家庄单体药房、民营医院、乡镇卫生院、村诊室、社区及干休所、职工医院、个人诊所达到6300多家，覆盖率达85％以上。

　　必康百川医药（河南）有限公司注册资本4420万元，资产总额7.49亿元。百川医药深耕河南终端市场15年，终端客户已发展至近万家，能够实现对300公里内的医药分销商及终端网络的及时、安全、有效配送。必康百川医药先后收购了原商丘市天康医药连锁有限公司和原商丘市圣光医疗器械有限公司，組建了商丘市百合医药连锁有限公司（下属连锁门店100多家），建立了近千亩中药材种植基地。经营业务覆盖豫、鲁、苏、皖周边地区300公里左右的各商业公司及各医疗单位，已连续五年稳步迈入河南省民营企业百强单位和全国医药流通行业百强之列。

　　延安必康近日公告，拟并购五家商业公司，进一步拓展商业版图，这五家目标公司销售网络分别覆盖广东、安徽、山东、黑龙江、甘肃、以及江苏等地区，均为地区性知名商业公司，资源整合能力及配送能力强，拥有大量合作关系稳定的下游客户，未来具有较大的发展潜力和上升空间。延安必康商业业务以局部区域为突破的战略符合行业特征也受到了机构的认可。比如一心堂以西南地区（尤其是云南）为根据地，南京医药配送网络主要覆盖南京和苏北，大参林业务主要覆盖广东地区，九州通业务主要覆盖湖北地区。华泰证券认为，大型央企国药控股在全国范围内的综合竞争力较强，没有明显区域偏好，某些地方国企和民企与所在地医疗体系关系更为密切，且考虑地方政府也可能存在政策支持，业务竞争力不存在明显劣势，更值得看好。

　　2018年，延安必康医药商业收入比重已经达到54.57％，较2017年34.89％的比重大幅提升，医药商业已经成为延安必康重要收入来源。2018年延安必康医药商业毛利率小幅提升，已经位于行业中游水平。研究机构认为，这对于刚切入医药商业领域不久的公司已经实属不易。机构分析认为，比起短期效益，延安必康商业领域布局的长期战略意义更加值得关注。延安必康通过收购润祥医药和百川医药以河北和河南为突破口，下一步计划逐步向黑龙江、甘肃、山东、安徽等地拓展。未来随着对商业公司管理能力的进一步增强，一是商业公司自身的盈利能力将明显提高，二是通过商业公司将医药产品渗透到全国，有望大幅提高营业收入。

　　机构分析认为，延安必康在2017年“两票制”推出后就启动商业业务布局，充分显示了管理层的战略眼光，公司以优势区域为突破口，以点带面稳步扩张的战略也表明管理层对于医药商业领域有客观理性的认识。未来医药商业领域将是以大型国企+区域性龙头并存的格局，区域性企业充分发挥自身优势，局部竞争力更值得看好。