2019年3月18日，中信建投披露上市以来首份年报，2018年营业收入合计为109.07亿元，同比下降3.50%；净利润为30.87亿元，同比下降23.11%。

　　作为2018年上市回A的H股券商，中信建投A股第一年的业绩表现格外受到市场关注。在发布财报的第二日，中银国际和华金证券纷纷下调公司评级，华金证券更是给出了卖出评级，经历当头棒喝的中信建投究竟怎么了？

　　中银、华金下调评级

　　据中信建投2018年财报，公司的业绩虽然呈小幅下滑，但由于考虑到2018年国内市场环境等因素，在与同行业的对比中表现仍遥遥领先。公司 2018 年营业收入 109.1 亿元、同比-3.5%，扣非归母净利润 30.6 亿元、同比下降23.3%，而行业下滑41%。

　　在公司发布年报的第二日，中银、华金两份年报给了中信建投当头棒喝，两份下调公司评级的研报，背后实际上最主要的原因实际上都与公司近期估计涨幅有关。

　　对于华金证券将公司评级由“买入”下调至“卖出”，主要有以下三点原因，股价涨幅不合理性、盈利能力与估值不匹配性以及股票解禁的担忧。

　　具体而言，首先，2 月中旬以来，中信建投股价快速上涨超 110%，涨幅大幅超越其他上市券商。此外，互联互通、同股同权情况下公司 A 股价格已是 H 股的 425%。

　　其次，公司ROE 并不突出，尤其130 亿元增发完成后，认为 10%左右的长期可持续 ROE支撑 2.0-2.5xP/B是合理的。公司目前2018A、19E P/B达 4.26x和 3.49x，大幅高于可比公司，认为公司盈利能力难长期支撑目前估值。

　　最后，33.0 亿股限售股（是目前流通盘 8.25 倍）将于 6 月 20 日解禁，届时自由流通市值较小而产生的流动性溢价将不复存在。

　　中银国际下调中信建投评级的原因则主要是由于公司股价涨幅过大。

　　在对中信建投的估值中，公司指出，受益于 2019 年市场活跃度大幅提升以及行情的回暖，将中信建投2019、2020年归母净利润预测值由 31/37 亿元上调至 42/52 亿元，2021 年预测净利润59 亿元，公司投行业务优势显著，充分受益于资本市场改革，但前期涨幅过大，下调至中性评级。

　　业绩下滑 投行一枝独秀

　　2018 年，我国GDP 增速回落至6.6%，证券市场经历大幅波动。上证综指 2018 年末报收 2，493.90 点，全年下跌 24.59%；深证成指 2018年末报收 7，239.79点，全年下跌 34.42%；创业板指数2018 年末报收 1，250.53 点，全年下跌 28.65%。

　　据中国证券业协会显示，2018 年国内证券行业年末总资产 6.26 万亿元，净资产 1.89 万亿元，较 2018年初增长 2.16%；行业全年收入 2，662.87 亿元，净利润 666.20 亿元，分别下降 14.47%和 41.04%。

　　从整体业绩表现来看，中信建投业绩表现优于行业平均，ROE 全行业领先。公司 2018 年营收和归母净利润同比分别下滑 3.50%、23.11%，净利润率 28.31%，业绩表现优于行业平均水平。公司 2018 年 ROE高达14.11%，位居行业前列（行业平均 3.56%）。

　　从具体的业务条线看，中信建投的投行、自营、经纪、信用、资管业务收入占比分别为29%、22%、21%、18%、6%。其中，投行业务一枝独秀，信用业务呈现小幅增长，资管和经纪业务则双双下滑。

　　作为投行业务行业领先的公司，中信建投2018 年实现投行业务收入 31.3 亿元，同比下滑 6%。公司全年股债承销总金额 7605.54 亿元，市占率较 17 年提升 2 个百分点至 11.05%，排名全行业第二；其中 IPO 金额为 132.25 亿元，市占率提升至 9.62%，排名全行业第三。

　　从具体业务来看，公司股权融资主承销家数位居行业第 2 名，主承销金额位居行业第 1 名。债券业务主承销家数和主承销金额均位居行业第 2 名，其中公司债的主承销家数和主承销金额均位居行业第 1 名。并购业务方面，重大资产重组项目家数位居行业第 1 名。

　　此外，公司信用业务大幅增长：全年实现信用业务收入 19.9 亿元，同比大幅增长 50%，主要由新会计准则将部分金融资产按照实际利率法确认的利息收入由投资收益调至利息收入所致。公司两融余额市占率较 17 年末下降 1.2 个百分点至 3.32%。

　　在自营业务方面，中信建投实现自营业务收入 24.2 亿元，同比基本持平。在二级市场持续的低迷的情况下，公司主动将权益类投资的比重由 7%下降至 3%，同时公司加大了对场外期权等衍生品资产的投资力度，取得了可观的收益。

　　经纪、资管业务有所下滑：受市场持续低迷及股基成交额市占率下降至 2.83%的影响，中信建投全年实现经纪业务收入 22.9 亿元，同比下滑 25%。全年实现资管业务收入 6.9 亿元，同比下滑 18%，主要受资管新规去通道影响所致。

　　强势行情 仍需谨慎看待

　　2019开年之后，在多重利好的推动下，A股市场迎来久违的反弹行情，其中券商板块表现极为活跃，频频上演涨停潮。 “券商”领涨A股市场，资金流入、成交量在所有板块中遥遥领先。

　　“牛市”行情来势凶猛，作为吹响“牛市号角”的板块，券商受益政策托底使业务风险缓解、资本市场对外开放和制度变革使业务创新并带来增量资金，在政策催化叠加业绩催化下，券商走出一波独立行情，但股价走向是否具备可持续性、公司的具体发展是否符合预期，这些目前仍未可知。

　　华金证券在研报的风险提示中指出，中信建投市场景气超预期，政策力度超预期，公司科创板业务表现超预期。

　　此外，中银证券也指出，政策出台对行业的影响超预期，市场波动对行业业绩、估值的双重影响这些潜在风险都值得关注。

　　诚然，中信建投的表现并非孤例，随着后续各家券商相继披露年报，市场对券商板块的预期也会逐渐趋于理性，投资的也会逐渐更加谨慎看待。