中共中央政治局12月13日召开会议，分析研究2019年经济工作；会议指出，继续打好三大攻坚战，着力激发微观主体活力，创新和完善宏观调控，统筹推进稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险工作，保持经济运行在合理区间，进一步稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期，提振市场信心。

　　通常12月初召开的政治局会议对中央经济工作会议具有一定领先性，那么本次会议究竟释放了什么信号，又该如何解读呢？对此，中金公司认为，以目前的信息来看，增长下行压力依然较大，市场政策预期较强。为了稳定增长，政策加码的必要性在上升。与此同时，除了短期增长压力之外，市场当前心态普遍谨慎，还有对中长期活力不足、增长压力可能持续的担心。。

　　中金：政治局经济工作会议强调继续打好三大攻坚战和维稳

　　媒体报道中央政治局召开会议分析2019年经济形势，强调继续打好三大攻坚战。我们快评如下：

　　1） 政治局经济工作会议为随后的中央经济工作会议定调。按照以往的惯例，中央政治局会在12月召开会议分析来年的经济形势并确定政策基调，随后会召开中央经济工作会议，更加详细地部署来年的经济工作重点，同时会议参与面会更广，包括地方及重要政府部门领导人。媒体报道今天召开政治局经济工作会议，意味着中央经济工作会议可能就会在近日召开。

　　2） 强调稳定，基本延续了2018年三季度经济工作总结会议的精神。从本次政治局会议的新闻稿来看，会议精神强调继续打好三大攻坚战，并基本延续了10月份三季度的经济总结会议上传递的“六稳”精神。下半年以来，增长压力并未缓解，特别是近期更多微观指标显示出增长压力，市场对政策托底的预期也在增强。本次政治局会议的精神显示出政策定力，并未显示出政策需要更加积极变化的基调，可能会使得市场需要调整政策很快将变得更加积极的预期。

　　3） 促内需，进一步开放。2018年国际环境变得更加复杂，使得2019年的增长中更加强调内需。从本次政治局会议精神来看，会议强调促进形成强大国内市场，可能意味着内需在稳增长的重要性继续提升。同时可能会继续保持定力，按照既定节奏继续对外开放。另外，也强调推动制造业高质量发展，可能自主创新与产业升级也是政策鼓励的方向。更加详细的经济工作导向可能需要等待中央经济工作会议召开后的信息披露。

　　4） 增长仍有压力，政策待加码。以目前的信息来看，增长下行压力依然较大，市场政策预期较强。为了稳定增长，政策加码的必要性在上升。与此同时，除了短期增长压力之外，市场当前心态普遍谨慎，还有对中长期活力不足、增长压力可能持续的担心。这方面可能需要在短期增长稳住的基础上推进方向正确的改革来挖潜力、提效率、促活力来逐步化解。我们会在中央经济工作会议之后进一步分析政策基调对市场可能的影响。

　　中信固收研究：主基调仍然是“稳”字当先

　　2018年12月13日，中共中央政治局召开会议，分析研究2019年经济工作；听取中央纪律检查委员会工作汇报，研究部署2019年党风廉政建设和反腐败工作。对此，我们点评如下：

　　第一，回顾2018经济形式，认可政府工作成绩。在年末收官之际，中央政治局会议整体肯定了今年以来中央在在面对错综复杂的国际环境和艰巨繁重的国内改革发展稳定任务压力下所做出的工作努力。整体上看，政治局会议认为今年各项宏观调控目标可以较好完成，三大攻坚战开局良好，供给侧结构性改革深入推进，人民群众得到更多实惠，保持了经济持续健康发展和社会大局稳定，朝着实现第一个百年奋斗目标迈出新的步伐。我们认为，今年以来在贸易摩擦和信用收缩的影响下经济下行压力明显，下半年以来的减税降费等积极政策效果尚未显现，预计今年四季度GDP增速或保持在6.5％左右的水平，全年来看GDP增速大概率回落至6.6％附近。

　　第二，定调明年工作方向，保持经济合理运行。本次会议强调要辩证看待国际环境和国内条件的变化，增强忧患意识，对2019年的工作目标仍然继续强调今年7月末政治局会议时提出的“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”，来提振市场信心，同时坚持以供给侧改革为主线，继续打好三大攻坚战，着力激发微观主体活力，创新和完善宏观调控，保持经济运行在合理区间和社会大局稳定。整体上，本次会议对2019年的经济工作目标的主基调仍然是“稳”字当先，反映中央对明年的宏观经济形式跟今年年中会议时的相比并没有转向乐观的迹象，当前的政策组合大概率将继续延续。

　　第三，针对突出问题，打好重点战役。本次会议指出明年还将继续打好三大攻坚战，推动制造业高质量发展，促进形成强大国内市场，推进乡村振兴战略，推动全方位对外开放，针对突出问题，打好重点战役。从方向上看，中央要求明年制造业继续加强转型升级；在外需不确定性仍存的背景下努力扩大国内需求；通过推进乡村振兴战略引导基建资金的投入等。我们认为，当前企业利润增速处于下行趋势，居民杠杆的提升已挤压到消费，而基建资金的来源和当下呼声高企的减税降费政策都将受到财政赤字的约束，种种压力之下，要在这几方面实现理想的经济工作目标并非易事，亟需宽松的货币政策和财政政策双管齐下实现稳定经济合理区间运行的最终目标。

　　第四，去杠杆和房地产的隐去至少说明其非主要矛盾。今年下半年以来对于去杠杆的表述都有所弱化，10月末政治局会议中就未提及去杠杆部署，去杠杆和债务处置并非当前最主要矛盾。从年初货币政策执行报告提出杠杆趋稳，到7月政治局会议提出把握好去杠杆的力度和节奏，允许在外部环境变化、内部风险酝酿的情况下阶段性放宽去杠杆政策转为稳杠杆。10月末和本次会议均没有提及去杠杆的进一步部署，至少说明在当前经济下行压力加大、外部风险不确定的环境中，去杠杆和债务处置这一长期任务不再是当前短期主要矛盾。

　　第五，未来政策组合和市场反应推演。首先，本次政治局会议释放出对明年更强的忧患意识和稳经济的信号，未来宽松政策的托底意愿将延续。虽然后续货币政策和财政政策的进一步宽松空间在一定程度上对基本面的刺激作用有所加强，市场对明年稳增长有普遍预期，但稳增长政策效果并非一蹴而就，实际上存在时滞，市场的预期差将是影响大类资产轮动的关键。

　　其次，稳增长的路径也非常重要，具体来看分为三种，一是放松地产，二是加大基建，三是减税。事实上，这三种路径是存在一定的矛盾的，比如减税必然导致财政收入减税抑制基建，比如松地产是否要配合房产税推出，那么又会一定程度上对冲减税的效果。我们认为从政策的紧迫性来看，稳基建是最好的选择，而稳基建需要解决政府债务，那么就要求货币宽松加码，那么市场利率仍有下行的空间，但是短期来看债市交易拥挤，预期过于一致，存在调整的可能；同时基建改善的预期也会对股票市场形成支撑。

　　联讯证券李奇霖：释放六大信号

　　第一，相比于10月份的政治局会议，此次会议没有再提到经济下行压力。10月份的会议上指出 “经济运行稳中有变，经济下行压力有所加大” ，在最高层面上确认了增长动能放缓这一事实。而此次会议在回顾2018年的经济工作成绩时，都是偏正面的评价，没有提经济下行压力。

　　我们认为，这可能是源于两方面的原因。一方面是以年度为周期来看，今年的增长、通胀、就业等指标，都能够实现政府工作报告中提出的目标，在内、外环境都明显变化的情况下，实属不易。另一方面，可能是中央对于经济下行的容忍程度上升。10月的政治局会议没有提到扩大内需，从最近两三个月的政策来看，也确实没有大搞刺激，这和以往经济下行周期的应对政策明显不同。

　　第二，在部署2019年工作时，再度提到了“继续打好三大攻坚战”。这一提法有点超预期，因为10月31日政治局会议在安排下一阶段工作时，没有提及“三大攻坚战”。从后面的政策来看确实也是如此，最近两三个月没有密集出台实体去杠杆的文件，从全国高炉开工率来看环保也在放松。

　　如何理解此次再度提及呢？我们认为，原因一是环保压力依然较大，放松限产后北方空气质量相比去年同期要差。原因二是去杠杆是结构性的，主要是地方政府和国企，扶持民企和地方政府、国企去杠杆并不矛盾。原因三是中央对于经济下行的容忍度上升，打好“三大攻坚战”有更大空间。

　　第三，提振市场信心，强化政策底。“六稳”没有变，但在这“六稳”之后，增加了“提振市场信心”的说法。今年股票市场整体经历了明显的调整，10月中旬开始，决策层大力度稳定市场。国务院、一行两会领导喊话释放积极信号，监管机构出台了不少实打实的政策，比如银保监出台了《商业银行理财子公司管理办法（征求意见稿）》允许银行理财子公司对资本市场进行投资。

　　国务院领导将各类稳定股票市场的措施概况为五个方面：稳定市场、市场基本制度改革、鼓励市场长期资金参与、促进国企改革和民企改革、扩大开放，并在国务院金稳委会议上要求政策落实。

　　政治局会议上，通常关于股票市场的内容不多，这次会议指出“提振市场信心”，进一步夯实了政策底。未来可能有更多的政策出台，包括加大对外资开放、市场基础制度改革等。

　　第四，政策将更有针对性，注重实际效果。7月政治局会议指出 “抓住主要矛盾、采取针对性强的措施加以解决” ,10月政治局会议延续了同样的说法，随后我们看到一些积极的变化，比如环保不再一刀切、政策缓解融资难、集中疏解股权质押等。

　　此次会议延续这种说法，还指出“把握好节奏和力度，努力实现最优政策组合和最大整体效果”。我们认为，未来政策执行更注重结果导向，避免之前常见的部委和地方过度执行、出台多个文件反而使结果出现较大偏差等，具体措施包括政策更加有针对性、部门之间加强统筹、注重政策执行中的反馈等等。

　　第五，明确指出要“促进形成强大国内市场”。这种提法，在政治局会议上应该是首次，这和当前所处的内外部经济环境有很大关系。

　　中美贸易冲突是影响今年资本市场的核心变量之一，但它对实体经济的影响目前有限。今年1-11月对美出口增速12.9％，高于整体的增速11.8％。前11个月对美贸易顺差2935.2亿美元，占总贸易顺差的98.0％。无论是中美谈判如何，2019年中国对美贸易顺差大概率将收窄，净出口对中国经济增长的拉动将减弱。

　　因此，形成强大国内市场，提高内需对增长的贡献率，尤为重要。我们预计，可能的举措如下：

　　一是继续减税降费，提高居民和企业部门的分配占比。

　　二是加大市场化改革力度，消除一些行业的进入壁垒，多样化产品和服务的供给。

　　三是贯彻遏制房价上涨的精神。近几年房价上涨导致居民杠杆率较快上升，国际对比来看中国住户部门的还本付息压力不小，也对居民消费有所抑制。

　　不过第三点能否落实，取决于政策在短期增长和长期风险之间如何平衡。是否会放松地产调控，这也是当前市场最为关注的问题之一。

　　第六，“激励干部当担行为”的提法，值得关注。在防范地方隐性债务压力下，2017年年初开始，针对地方债务监管的文件密集出台，也惩罚了一批地方政府和城投的领导。在当年7月举行的全国金融工作会议上，还把地方债务问责机制上升到了“终身追责、倒查责任”。

　　从我们的调研情况看，地方政府和城投的积极性减弱，从预算软约束到了另外一个极端。今年前三个季度，基建投资断崖式下跌，也与地方政府在其中的“杠杆”作用收缩有关。

　　这次会议，指出要激励干部担当行为，创造性贯彻落实党中央方针政策和工作部署。我们认为，未来或许会出台更多的激励相容政策，在遵守一些底线之内，如隐性债务风险，地方政府可能会有更大的政策空间。

　　申万宏观：底线思维稳增长宽财政 忧患意识促改革扩开放

　　申万宏观王健、秦泰点评指出，作为中央经济工作会议之前的重要会议，12月13日召开的政治局会议，对于把握2019年经济和政策主线具有重要的意义。通过与2017年底的政治局会议进行对比，可以了解到2019年政策主线的主要边际变化。

　　总结2018年经济工作，认识到发展环境的严峻性。2017年底的会议对于经济的判断较为乐观，而本次会议着重强调“错综复杂的国际环境和艰巨繁重的国内改革发展稳定任务”。而在取得的主要成绩方面，也淡化了对于全球治理、生态文明等的表述，也意味着政策重心更多转向国内问题以及经济领域。这也与我国今年以来鼓励内需、适度放松环保限产力度等政策相吻合。

　　对于2019年的部署仍强调底线思维。会议指出，“保持经济运行在合理区间”，并再一次强调“六稳”，意味着稳增长仍然是2019年的主要任务。预计财政政策和货币政策均有望更加积极。尽管本次会议并没有着重提到减税，但我们认为预算赤字率有望提高至3.3％或更高，以支持基建扩张和更大幅度的减税。预计2019年基建投资（不含电力）有望缓慢回升至6％；而增值税减税政策也大概率将推出，其中最可能的方式是下调16％一档的增值税率至13％，静态对应财政赤字率扩张约0.7个百分点。增值税减税有望与个税减免共同促进消费品增速小幅提升。货币政策方面，存准率至少存在200个BP的下调空间以支持实体经济；我们认为基准利率调整的概率不大，但公开市场操作利率的下调仍是可选项。基于内需托底，而外需不必过度悲观的判断，我们预计2019年GDP有望实现6.4％的增长。

　　2019年政策将聚焦国内。会议强调，要“增强忧患意识......坚定不移办好自己的事。要保持战略定力......把握好节奏和力度”。我们认为，一方面，政策的取向将以国内为主，即使2019年海外如美、欧的货币政策仍将边际收紧，但国内经济压力决定了政策仍将维持边际宽松。另一方面，政策对于自主创新的支持、对于改革开放的推进，仍然可以期待。

　　2019年主要任务的安排，淡化杠杆率以及房地产方面的表述，突出了改革开放。在主要任务的表述中，2017年底的会议强调“防范化解重大风险要使宏观杠杆率得到有效控制”、“加快住房制度改革和长效机制建设”，而本次会议则有所淡化。在经济承压的背景下，提高了政策的回旋空间。与此同时，本次会议强调“加快经济体制改革，推动全方位对外开放”，这也是2017年底会议没有的；意味着改革开放的重要性进一步突出。

　　强调鼓励地方政府积极性。本次会议提出，“激励干部担当作为”，而2017年底会议的表述是“要树立正确政绩观”。这主要是针对于今年来地方政府的积极性不足的问题，尤其是基建投资回升缓慢，财政存款沉淀较多。预计2019年有望进一步盘活财政存量，并鼓励地方政府的基建投资，积极财政的效果有望更好落地。

　　中信建投宏观理解：12.13政治局会议三点新提法

　　中共中央政治局12月13日召开会议，分析研究当前经济形势，部署当前经济工作。对于会议精神，我们理解如下。

　　第一，两次提到“第一个百年”目标。这是在政治局经济工作会议首次提到“第一个百年”目标，并且有两处涉及。一是在回顾今年经济工作时，提出“朝着实现第一个百年奋斗目标迈出新的步伐”，二是部署明年工作时，提出2019年“是决胜全面建成小康社会第一个百年奋斗目标的关键之年”。第一个百年目标即在2021年全面建成小康社会，经济目标之一是，国内生产总值较2010年翻一番。考虑到今年GDP增速大概率在6.7％左右，这意味着未来两年的年均GDP增速需要达到6.1％以上，相当于为经济增长设立了底线。

　　第二，重提“重要战略机遇期”。上一次提及“重要战略机遇期”还是2014年末中央经济工作会议，当时的提法是，“经济发展进入新常态，没有改变我国发展仍处于可以大有作为的重要战略机遇期的判断”。今年贸易战发酵以来，之前三次政治局经济工作会议中，谈及外部环境时的表述主要是“世界经济政治形势更加错综复杂”（4月）、“外部环境发生明显变化”（7月）、“外部环境发生深刻变化”（10月），基本是对形势的客观表述。相比而言，本次会议的“抓住并继续利用好重要战略机遇期”对国际形势的认识更加正面、积极，再加上之前反复提到的“坚定不移办好自己的事”、“要保持战略定力”，国内问题可能仍然是未来政策的主要聚焦点。

　　第三，首提“最优政策组合和最大整体效果”。政府面临的经济目标往往是多重的，如已经提出多年的“稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险”以及今年7月政治局会议提出的“六稳”。因此，政策目标本质上是“政策目标函数”，函数中各目标的权重可能不同，并根据形势变化有所调整。从理论上看，不同的政策目标所需要的政策工具不尽相同，如果目标组合中单项目标的权重过高，那么对相应的政策工具就过于依赖，可能反而不利于其他目标的实现，“整体效果”未必“最大”。我们认为，“最大整体效果”意味着，未来的政策目标函数中，各项目标的权重可能会更为均等，与此相对应，对于单项政策工具的依赖程度可能也有所下降。由此推测，未来不少领域的政策调整方式、节奏、力度可能跟过去有所不同，目前也可以看到一些相关的迹象。

　　国君宏观花长春：从政治局会议看2019年工作三大主线

　　第一、振兴实体经济

　　1、2019年GDP增速或定在6.5％，实际增速目标或力争6.3％以上。

　　2、特定背景下，振兴实体经济以“先进制造业”为抓手。

　　3、基建补短板与区域发展战略融合，基建发力以东部、发达地区为重点。

　　4、继续不再提“去杠杆”和“房地产”问题，为后续政策调整提供弹性。

　　第二、提振全社会信心

　　1、顺应各方诉求，大力度、实质性“促开放”。

　　2、“振信心”的重点是提振资市场信心。

　　3、“三大攻坚战”从“面”向“点”推进。“打好重点战役”意味着侧重点或不再是“污染防治”，当前背景下更多集中在两个方面：（1）防范和缓解重大风险，保持金融稳定；（2）着眼于全面建成小康社会，在“精准脱贫”、“乡村振兴战略”方面会做多些事情。

　　第三、继续加强党的领导。

　　会议强调，“要创新纪检监察体制机制”，“深化政治巡视”等。

　　姜超评政治局会议：政策重心转移 淡化去杠杆楼市调控

　　中央政治局12月13日召开会议，分析研究19年经济工作。我们解读如下：

　　一、经济稳字当头，重提合理区间

　　首先是对经济的评价。与去年底相比，本次会议措辞更谨慎，重提合理区间。

　　与去年底会议相比，本次会议同样强调要“坚持以供给侧改革为主线，继续打好三大攻坚战”。不同之处在于，本次会议重提“保持经济运行在合理区间”，且“六个稳”紧随其后，稳就业依然居首，这与10月底会议“经济下行压力有所加大”的表述一脉相承，反映稳增长的压力仍在上升，而稳增长的核心并非稳经济增速，而是稳就业。

　　二、把握战略机遇，促改革扩开放

　　其次是发展的方向。在经济下行加大的背景下，本次会议释放的信号并不悲观。针对当前国际环境和国内条件的变化，本次会议指出要“增强忧患意识，继续抓住并用好我国发展的重要战略机遇期”，“努力实现最优政策组合和最大整体效果”。

　　从会议表述看，“战略机遇”或来自以下三个方面：一是高端制造。会议强调，推动制造业高质量发展，推进先进制造业与现代服务业深度融合。17年我国“三新”经济增加值占GDP的比重已达15.7％，经济新动能正在不断壮大。二是扩大内需。会议强调，促进形成强大国内市场，提升国民经济整体性水平。在扩大开放、增加进口和“抢出口”效应消退的背景下，19年我国贸易顺差将趋收缩，外需对经济的拉动将进一步减弱，亟需扩大内需、形成强大的国内市场来应对。三是改革开放。会议强调，加快经济体制改革，推动全方位对外开放，意味着19年经济体制改革有望加速推出，同时也将继续扩大开放，既应对中美贸易摩擦，也以开放促改革。

　　三、打好攻坚战役，政策重心转移

　　再看没有讲的部分。与去年底相比，本次会议淡化了去杠杆和楼市调控。

　　打好重点战役，淡化去杠杆。去年底会议对“三大攻坚战”着墨甚多，而本次会议虽也指出“要继续打好三大攻坚战”，但表述更为精简，并强调“针对突出问题，打好重点战役”，而类比10月底会议已淡化“去杠杆”，我们预计精准脱贫、污染防治或是19年三大攻坚战的重心。

　　淡化楼市调控，政策重心转移。去年底会议强调要“加快住房制度改革和长效机制建设”，而本次会议却未提及，而类比10月底会议已淡化楼市调控，意味着地产泡沫已相对可控，楼市调控或非19年政策重心。

　　四、保障改善民生，更加注重公平

　　与去年底会议相比，本次会议更强调保障和改善民生，着墨甚多。

　　保障改善民生，提高获得感、幸福感、安全感。与去年底会议相比，本次会议同样指出要“加强保障和改善民生”，并进一步强调要“提高人民群众获得感、幸福感、安全感”，尤其是“着力解决好人民群众反映强烈的突出问题”。

　　促进公平正义，小康社会收官。18年城镇新增就业目标提前完成，居民收入也保持稳定增长，但前期大幅举债购房令居民消费持续低迷。会议称19年要“为全面建成小康社会收官打下决定性基础”，我们认为未来政策或更注重提升经济发展质量、改善居民实际收入，进一步促进公平。