金融界《数说》，用数字透视上市公司本质，用数字丈量中国资本市场。

    每一次股灾的酿成，背后都充斥着肆意的泡沫杠杆。在我们每个人感叹美股十年牛市的时候，似乎已将美股的灾难时刻抛掷脑后。

　　1929年，美国股灾降临之前，市场已极度疯狂。美国股民的杠杆交易曾高达10倍，而实体经济下行的信号在前一年就有预警。祸不单行，美国那一年的对外贸易由于进口关税的蹿升同样处于收缩状态。就在10月29日，美股惨遇黑色星期二，guzai席卷而来。

　　2018年，中国股市大跌，1.7万亿股权质押警报拉响，实体经济向好从去年的“新周期之辩”争论中逐步证伪。同样地，内忧不减，中美毛衣战的外患却逐步升级。10月11日，上证综指在低点再度跌超5％，堪称中国版的黑色星期四。

　　那一年，美国还没有救市版本，经济大萧条接踵而至。他山之石可鉴，这一年，中国版的救市如期而至，但刘士余主席口中的“春天”是否真能如期而至？

　　深圳百亿资金入市 27年前也是救市排头兵

　　深圳地方国资的百亿资金入市搅动了一池死水，深圳本地股获得了一些喘气机会，英飞拓、英唐智控等都起死回生。

　　不少股民呼吁其他省市也应该效仿深圳做法。百亿资金救市的确带动了深圳本地股的一波涨幅，提振了股民的信心。事实上，这已不是深圳第一次打冲锋了，早在27年前，深圳就已是救市排头兵。

　　1991年8月初，连续9个月的市场下跌逼得深交所不得不在短短半个月时间内召开了五次由企业家参加的“救市”会议，但无人应援。

　　8月26日，深交所当时的副总经理禹国刚再也坐不住了，他向深圳市政府上报了《关于“调节基金”入市的建议》，本质上就是希望政府拿“真金白银”来救市。幸运的是，这则建议获得了深圳市政府的批准。

　　禹国刚要的资金并不多，他说，“股票市值总共50个亿，我们不多要，你给2个亿，把股票价格托起来，把股民信心恢复起来”。这是能追溯到的中国政府动用资金救市的首例。

　　当年的深交所只是一个襁褓中的婴儿，而当年深圳市政府一年的财政也只有30亿元左右。

　　2亿元的救市计划显然发生了效果。

　　短短半个月内，深发展股价上涨50.68％，万科涨幅达到74.47％，宝安涨幅也达到了63.38％。到11月14日，深证指数便创下当年的最高纪录136.9点、日成交额也达到了1.1亿元的新纪录。

　　中国A股历史上首次救市便立竿见影，当时股民的信心很好提振，当年救市要费的资金很少，远不及2008年的四万亿和2015年的1.5万亿。

　　A股救市全录——救市“必备”良器

　　因为有美国“撒手不管”酿成经济危机的前例，所以中国股市自脱胎那一天起，便知道股灾来了，一定要救市。美国历史上大大小小的股灾有十多次，但是在其中三次股灾中，美国政府救市启示录是极其深刻的。

　　首先是“救与不救”的思考。1929年美国股灾后，美国政府选择袖手旁观而非果断入场，因此造成了1929年的经济大萧条，结果股灾直接拉响经济危机警报。从那次危机起，美国救市逻辑就发生了重要变化，即股灾来了不能放任不管，政府必须果断插手、摒除自由主义。

　　其次是“怎么救”的思路。以1987年为例，当年美国政府吸取了大萧条那次的股灾教训，在股灾来临时，很块就进行了应急措施。首先，从高层来看，美国总体里根和财政部长贝克纷纷发言维稳，意欲稳定军心；其次，央行保持了充足的流动性，即美联储要求商业银行不能将交易商的贷款断掉，意欲维稳流动性，减少踩踏；第三，由于程序化交易在当时的美国已经极其严重了，因此，美国SEC引入了熔断机制来阻断交易的恶性循环，意欲从源头根治。同样地，2008年那次金融危机仍然是以稳定市场和释放流动性为主来救市的，量化宽松、零利率都是拯救美股危机的绝佳手段。

　　总体而言，行情信心双低的情况下，信心和黄金都是政府亟需为股市开出的救命药方。美国摸索出救市之路后，中国也的确有一块好的他山之石可以借鉴。

　　天眼君整理了A股在7段股灾期间，政府救市行动从最初简单的设立证券投资基金逐步复杂起来，而A股救市中惯用的救市大招分别是以下几种。

　　1）暂停IPO。1994年股市大跌中，政府首提IPO暂停。此后在屡次救市中，IPO暂停几乎都成了必选配方。据统计，在2015年以前，中国IPO总共暂停过9次左右，很多时候都作为解除市场低迷、协助政府救市的一项抓手。而一旦股市信心稍有恢复，IPO闸门便会重启。

　　2）官媒强调“信心论”。在股市中，“信心论”是A股救市的惯用配方。也是1994年，《人民日报》在6月15日发表文章《坚定信心，规范发展》，强调股市是恢复性上涨，要求各方面要坚定信心，发展股市，珍惜股市的大好局面。此后，人民日报作为高层重要喉舌总是会在股市见底时喊话“信心比黄金重要”，而且在股市大跌时也要坚决慎用“guzai”等字眼。

　　3）流动性组合拳配套出击。早在1991年深交所出面设立证券市场调节基金那一年，政府就知道为低迷市场注入流动性才能救股市。1991年，2亿元首救龙头股，股市便能回暖；如今，释放流动性主要需两方面来辅以配合。一、央行降息。比如1995~1996年的2次大幅降息，1999年的降息、2008年的多次降息、2015年的降息降准共用等，这些都是和美国的量化宽松、降息一脉相承的。二、防止对流动性造成抽血效应。比如，1994年停发新股措施、2002年的停止减持国有股、2008年的国资委鼓励央企增持回购股票、2015年暂停大股东和高管减持股票6个月。

　　4）当然，在救市方案中，也经常会有些独创性的方法用于一边救市，一边改革。比如，1994年的成立中外合资基金、1995年的国企股份制改造、1999年的搞活B股市场、2008年降低印花税等。

　　但我国救市也有两次在不少老股民心中留下了深刻的印象。一次是2008年金融危机时期，一次是在2015年guzai时期。

　　2008年9月19日，财政部决定开始将证券交易印花税改为单边征收，税率保持1‰，同时，汇金宣布将二级市场自主购入工中建三大银行股票。各机构分别放话，国资委表态称将支持央企增持或回购上市公司股份，证监会也表示将继续完善股指期货上市准备工作。出人意料的是，部门联动救市直接带动了大盘井喷式的发展，也带来了千年难遇的全线涨停，这一天至今仍被A股股民封为难以磨灭的历史时刻。

　　第二次是2015年，代表国家队的证金、汇金大小通吃，在A股不断扫货。有业内人士曾做过统计，当年国家队介入的个股多达1376只，基本上占了A股总量的半壁江山，而且不论中字头的大盘股还是浮亏的小盘股，国家队统统揽入麾下。事后证明，当时国家队买的股票中，不少中小创股票实现了股价翻番，而不少中字头的大盘股则出现腰斩迹象。据高盛统计，当年抄底资金至少拿出了1.5万亿。

　　如今，2018年的救市也并无例外。

　　一是，人民日报、四大报等官媒只要下跌就会发声引导市场预期；为释放流动性，多次定向降准与之配合；

　　二是，此外，去年上演的轰轰烈烈的金融去杠杆、实体去杠杆也逐渐羸弱，国家强调的逐渐成了稳杠杆；

　　三是，上周末出台的深圳百亿资金入市更是旨在引导其他地方政府进行效仿，但不幸的是，示范效应还没达成，就有数据统计称，国资“救市”的真相是已有国资浮亏逾三成。

　　无法靠救市解决的漏洞

　　救市的确能解一时饥渴，但是每次硝烟散去后，反思市场、反思救市逻辑、反思救市方法却成了最薄弱的环节。

　　事实上，就连普通的股民都知道，中国股市存在着一些即使“救市”也无事于补的窟窿。此前有权威人士指出，中国股市的制度漏洞就很明显。比如，做多和做空的力量极不平衡，A股市场只允许做多但是不允许做空，这就导致了由于空头力量的缺失，一部分市场缺乏自我纠错的力量；

　　其次，中国股市执行的是T+1的交易周期，而成熟市场一般都是T+0的交易周期，这种制度性造成的周期拉长也使得市场无法及时应对突发状况。当然这两点只是制度漏洞中列举的两点，真实的漏洞实际还有很多。

　　管清友在今年股市大跌的时候就称，简单救市已经无力回天，需要立即改革股市，而不是通过救市来延缓资本市场上迟到的出清。他说的拯救股市的唯一出路，其实就是推出股改的一揽子方案，但我们并没有看到太大的变动。

　　而早在2015年，管清友也曾为中国式救市总结过“三个阶段”。第一阶段停留在市场预期的引导方面，即各部门分散行动，真金白银干预力度较小；第二阶段是加大救市力度，真金白银入市，各部门联合行动。但从第三阶段来看，真正付诸的力量却少之又少。如中期救市措施市场影响的消化以及长期的资本市场制度不合理之处的消弭和完善。

　　有涨就有跌，A股救市也已有20余年的历史，路已走过，录何所来？