《号外财经》文 / 杨力

　　8月22日，桃李面包股份有限公司（以下简称：桃李面包）发布了2018年中报。报告期内，该公司实现营业收入为216,665.71万元，较上年同期增加35,089.74万元，增长了19.33%；营业利润和利润总额分别为33,395.21万元和33,773.32万元，分别较上年同期增长了45.47%和44.92%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润比上年同期增长了44.44%。

　　 产能瓶颈拖累增速

　　桃李面包在报告中称：2018年上半年，公司的主营业务和主要产品未发生重大变化，公司总体经营情况良好，业绩实现了稳步增长。公司核心产品桃李品牌的面包及糕点实现的营业收入215,678.88万元，较上年同期增加34,799.67万元，增长了19.24%，其占公司年度营业收入的比例为99.54%。天然酵母、醇熟等明星产品继续获得稳步增长，脏面包、幸福的紫米糯面包等新产品呈现较高速增长，产品综合竞争力继续获得提升。针对传统节假日开发的节日食品粽子实现主营业务收入980.06万元，较上年同期增长40.66%。

　　在桃李面包发布中报业绩当天，中金证券、中信证券等8家研究机构给出了积极评级。

　　中金证券认为，桃李面包在第二季度整体收入增速略有放缓，除去年第二季度收入基数较去年第一季度提升外，根据草根调研，与西南成熟市场产能偏紧相关，成都工厂超负荷运转，而重庆新工厂今年刚投产，产能释放不足带来增速偏低。值得注意的是，华东、西北、华南新市场实现了较快增长，根据今年上半年未经内部抵消的分部数据，华东区受益于山东、南京的高增长而实现营收提速增长；华南营收同比实现约翻番，该公司与知名连锁超市步步高、人人乐等合作良好，市场开拓顺利，退货率显著下降，同比显著减亏。预计今年下半年伴随产能瓶颈的逐步消除，收入有望加速增长。

　　报告期内，桃李面包的毛利率水平再创新高，对全年盈利水平将产生积极影响。第二季度毛利率达39.7%，同比增长了3.6%，环比增长了0.9%，再创新高，由于去年下半年的提价以及今年上半年的采购规模提升使该公司生产单位成本下降。同时，新品脏面包、紫米糯面包等新品呈较高增长，产品结构进一步改善。配送服务质量提高带动销售费用率同比提升，有望撬动收入增长。

　　在费用方面，2018年上半年，桃李面包的销售费用率达21.1%，同比增长了1.9%，公司在配送频次、服务质量上持续投入以做实老市场、做透新市场。预计销售费用尤其是配送方面的投入仍将保持较高水平，但同时亦有望撬动营收的增长，延续区域扩张路径持续做大收入利润规模。

　　 成长烦恼在所难免 未来加速增长可期

　　而中信证券则认为，桃李面包遇到了成长的烦恼，尤其在西南市场，今年上半年，西南市场增速回落至略超10%，成都小个位数增长。西南市场（不计分部间抵消）18年上半年收入2.68亿元，同增15%，成都公司上半年收入1.97亿元，同降15.5%，净利润同降14%，净利率24%高位继续提升0.4个百分点。

　　两者数据差异且西南增速回落由以下原因造成：1）原中保天然酵母产能集聚成都，运往全国，目前已有几处分设，造成成都公司数据下滑；2）东莞工厂投产后，原成都公司运往华南市场的量取消；3）西南市场短期遇成长烦恼，上半年收入增长回落至略超10%，重庆产能于2018年2月底正式投产后，西南地区产能限制解除，但由于此前西南产能供不应，公司对于西南市场终端建设和市场培育重视不足，产能瓶颈解除后终端响应较为滞后，且新产能匹配的销售团队与老团队融合尚未完成，效率较低，导致西南区第二季度收入增速下降至小个位数，拖累整体收入增长。

　　中信证券研究报告显示，上半年桃李面包西南市场终端准备不足，投入欠缺，消费者营造有失，影响收入增长，因此公司规划在下半年增强西南市场费用投放，完善基础市场建设和消费者培育，预计全年该市场费用率将有所提升，2017年西南市场净利率21.3%，预计18年略有下行，目前来看，经过产品更新迭代，团队融合等调整，7-8月西南市场增速有所恢复。

　　国信证券给出了桃李面包“买入”评级，该机构认为，桃李面包加快拓展华东、华南、西北等新市场，不断增加对重点客户的投入，提升单品质量。此外，在成熟市场如东北、华北等继续加快渠道下沉，目前该公司在全国有20多万个零售终端。目前该公司“中央工厂+批发”模式极具规模效应，降低单位成本及销售费用率等。未来该公司将继续以中心城市为依托，向外埠市场拓展，深耕渠道，完成全国布局。