来自微信公众号：CITICS策略组

　　投资要点

　　 估值观点：回购增持潮起，有望稳定市场情绪。近期A股回购与增持潮涌现，美的集团、分众传媒等回购案例亦成为市场关注的焦点，本期报告简要梳理年初至今的回购和重要股东二级市场增持数据。

　　 截止2018年7月11日，A股回购公司总数量达到340家，回购金额143.8亿元，已远超去年全年回购金额。剔除“股权激励注销”等因素后，本轮回购潮主要以小市值民营企业为主，市值在100亿以内的公司占比77%，民营企业预计回购金额占比80.9%，回购金额靠前的行业为汽车、家电、传媒、基础化工和医药。个股层面，预计回购金额居前的有美的集团（40亿）、分众传媒（30亿）、均胜电子（22亿），但目前复权股价距回购价格上限空间均有限。

　　 年初至今A股重要股东二级市场净减持310亿元，地产股前期跌幅较大，重要股东净增持规模居首位。本轮增持仍以小市值民营企业为主，市值100亿以下占比74%，民营企业净增仓市值占比61.3%。地方国企/中央国有企业净增仓市值占比15.6%/11.1%。增持股东类型为公司/个人/高管的比例分别为70.2%/6.9%/22.9%。个股层面，国美通讯、三爱富和弘信电子净增仓参考市值/平均流通市值比例居前，分别为14.1%、14.0%和13.2%。

　　 指数与板块估值：A股主要指数估值水平相较于上期（2018.6.12）均有所下降。截止2018年7月11日，上证综指PE（TTM）从上期的13.69x下降至12.65x，PB从上期的1.52x下降至1.41x。根据Wind一致预期，全部A股动态PE为11.92x，A股非金融动态PE为15.84x，主板动态PE为10.57x，中小企业板动态PE为19.81x，创业板动态PE为24.82x，创业板（剔除温氏股份）动态PE为25.02x。

　　 行业估值纵向概览：动态PE估值水平高于历史均值的行业有国防军工、医药与食品饮料，目前动态PE估值水平低于历史均值的行业有银行、计算机、石油石化、地产、电子、非银金融、传媒、有色金属、基础化工、钢铁、建材、电力设备、农林牧渔等。从估值偏离度角度来看，动态PE与PB估值水平均高于历史平均水平的行业仅有食品饮料；绝大多数行业动态PE与PB估值水平均低于历史平均水平。

　　 行业财务估值横向对比：根据Wind一致预期，A股2018/2019年营收同比增速为15.9%/13.0%，净利润同比增速为20.5%/15.8%（分析师覆盖偏差和预测普遍偏乐观，一致预期数据通常高于整体实际增速）。从板块净利润复合增速和股息率匹配的角度来看，房地产、建材、食品饮料、保险、纺织服装、电力及公用事业等板块匹配程度较好。

　　 周期行业：近一个月石油石化和军工跌幅最小，期间分别下跌5.7%和5.5%。预计2017年度煤炭/钢铁行业股息率分别为3.8%/2.9%。

　　 消费行业：近一个月商贸零售/轻工制造分别下跌15.6%/14.2%。建议关注股息率较高的食品饮料（预计1.6%）与纺织服装（预计2.2%）板块。

　　 金融地产：券商PB估值1.18x位于历史底部。银行与地产仍是高分红板块，对应2017年股息率分别为4.3%和2.9%。

　　 电子TMT：近一个月电子、通信、计算机与传媒行业行业指数分别下跌11.4%、17.8%、11.5%和12.0%。

　　 风险因素：业绩低于市场一致预期；上市公司实际分红低于预案数据。

　　估值观点：回购增持潮起，有望稳定市场情绪

　　近期A股回购与增持潮涌现，也成为稳定市场情绪的重要支撑，美的集团、分众传媒等回购案例亦成为市场关注的焦点，本期报告简要梳理年初至今的回购和重要股东二级市场增持数据。

　　 股票回购：以小市值民营企业为主

　　截止2018年7月11日，A股参与回购公司数量达到340家，回购金额143.8亿元，已远超去年全年回购金额。从区间以完成回购/预计回购数量比例来看，今年还未开启回购的公司数量占比29%，已完成回购计划的公司占比21%，另有3%的公司超额实施了回购计划。但由于A股回购潮中有相当一部分的回购原因是“股权激励注销”和“盈利补偿”等，其回购方式并不是通过二级市场竞价交易，回购价格也不直接与二级市场股价挂钩，因此单看A股整体回购数据并不能准确反映公司“采用回购股份形式传达公司成长信心”的意图。

　　基于上述问题，我们以年初至今发布回购预案的口径，剔除回购原因为“股权激励注销”、“盈利补偿”等个股，并筛选出回购目的为“增强投资者信心”、“推动公司股票市场价格向公司长期内在价值合理回归”等类似意图的股票池，共计144只。从筛选后的结果来看，本轮回购潮主要以小市值民营企业为主，其中市值在100亿以内的公司占比约77%，民营企业数量占比88.2%，民营企业预计回购金额占比80.9%（预计回购金额统一取回购金额上限）。

　　从筛选后的股票池来看，发布回购预案数量最多的行业为基础化工，共有19家基础化工企业今年发布回购预案；预计回购金额靠前的行业为汽车、家电、传媒、基础化工和医药，对应预计回购金额分别约为55.3亿、49.0亿、47.5亿、46.6亿和25.1亿。美的集团成为推高家电行业预计回购金额的最重要因素。

　　从个股层面上来看，预计回购金额上限居前的公司为美的集团（40亿）、分众传媒（30亿）、均胜电子（22亿），但三者目前复权股价距回购价格上限空间有限，对应回购价格上限/现价（复权）比例分别为105.9%、110.9%和108.3%。若华铁股份回购金额规模达到上限，则对应回购金额/流通市值的比例高达34%。

　　 股东增持：地产股增持规模居前

　　历史上A股重要股东增减持净变动方向与沪深300指数走势呈现负相关性，净变动方向为增持时普遍对应是指数阶段性低点，在2015年“股灾”后表现尤为明显。今年2月初股指下跌后，A股2月重要股东净变动方向增持约38个亿。年初至今，A股重要股东二级市场交易变动净方向为增持、减持和持平的个股比例分别为52.1%、45.3%和2.6%，整体净变动为减持310亿元。

　　地产股前期跌幅较大，重要股东净增持规模居前。以净变动方向为增持的个股作为样本，其中机械、化工和医药行业数量最多，分别为83、73和64家，净增持参考市值居前的行业为房地产、电子和电力及公用事业。

　　仍以净变动方向为增持的个股作为样本，增持公司仍以小市值公司为主，市值在100亿以下的公司占比约74%。从公司属性的角度来看，民营企业家数占比68.1%，参考净增仓市值占比61.3%。地方国有企业和中央国有企业参考净增仓市值比例分别为15.6%和11.1%。相较于前述的股票回购样本，地方/中央国企增持占比有所提升。

　　从增持的重要股东类型来看，以A股整体为样本（包括净变动方向为增持、减持和持平），增持股东类型为公司、个人和高管的比例分别为70.2%、6.9%和22.9%。餐饮旅游、公用事业和银行股的增持股东类型以公司占据主导地位，增持股东类型中个人比例相对较高的行业有传媒、计算机与石油石化，高管增持比例较高的有汽车、基础化工和机械行业。

　　从个股层面来看，增仓参考市值居前的个股有国投电力、辽宁成大和通威股份。受光伏补贴退坡政策等原因影响，前期通威股份跌幅较大，参考增持均价/复权现价的比例达到191.6%。白马股中三安光电、中国平安和老板电器参考增持均价/复权现价比例分别为104.6%、102.0%和132.9%。

　　从年初至今净增仓参考市值/平均流通市值比例较高个股来看，国美通讯、三爱富和弘信电子排名居前，其净增仓参考市值/平均流通市值比例分别为14.1%、14.0%和13.2%。今年6月辽宁方大大幅增持东北制药股票，累计持股比例达到21.02%，已成为公司第一大股东。

　　指数与板块估值概览

　　 指数估值

　　截止2018年7月11日，A股主要指数的估值水平相较于上期（2018年6月12日）均有所下降。沪深300指数PE（TTM）从上期的12.69x下降至11.67x，PB（LF）从上期的1.53x下降至1.42x；上证综指PE（TTM）从上期的13.69x下降至12.65x，PB（LF）从上期的1.52x下降至1.41；深证成指数PE（TTM）从上期的23.48x下降至20.57x，PB（LF）从上期的2.68x下降至2.46x；中小板指PE（TTM）从上期的29.52x下降至25.97x，PB（LF）从上期的3.86x下降至3.54x；创业板指PE（TTM）从上期的41.01x下降至38.78x，PB（LF）从上期的4.10x下降至4.01x。

　　 板块估值

　　截止2018年7月11日，根据Wind一致预期，全部A股动态PE为11.92x，A股非金融动态PE为15.84x，主板动态PE为10.57x，中小企业板动态PE为19.81x，创业板动态PE为24.82x，创业板（剔除温氏股份）动态PE为25.02x。

　　截止2018年7月11日，全部A股PB（LF）估值为1.65x，A股（非金融）PB估值为2.09x，主板PB估值为1.44x，中小企业板PB估值为2.76x，创业板PB估值为3.42x，创业板（剔除温氏股份）PB估值为3.41x。

　　截止2018年7月11日，中小企业板相对主板动态PE估值比从上期（2018年6月12日）的1.91下降至1.87，略低于均值-1倍标准差（1.88）；创业板相对主板动态PE估值比从上期的2.29上升至2.35，高于均值-1倍标准差（2.27）。

　　行业估值纵向概览

　　 行业动态PE与PB估值

　　截止2018年7月11日，动态PE估值水平高于历史均值的行业有国防军工、医药与食品饮料，目前动态PE估值水平低于历史均值的行业有银行、计算机、石油石化、地产、电子、非银金融、传媒、有色金属、基础化工、钢铁、建材、电力设备、农林牧渔等。

　　从市净率PB（LF）角度来看，目前PB估值水平高于历史均值的行业仅有食品饮料，其余中信一级行业目前PB估值水平均低于历史均值。

　　 行业估值偏离度

　　从估值偏离度的角度来看，处于第一象限的行业意味着目前的动态PE与PB估值水平均高于历史平均水平，位于第一象限的行业有食品饮料；位于第三象限的行业是目前的动态PE与PB估值水平均低于历史平均水平，绝大多数行业均位于第三象限。

　　行业财务估值横向对比

　　截止2018年7月11日，根据Wind一致预期数据，A股2018/2019年营收增速15.9%/13.0%，净利润增速为20.5%/15.8%（由于有分析师覆盖的标的盈利普遍好于未覆盖公司，分析师盈利预测普遍偏乐观，一致预期数据通常高于整体实际增速）。按照已实施的2017年度分红数据和未实施的董事会分红预案数据测算，目前银行板块股息率最高，约为4.3%。从板块净利润复合增速和股息率匹配的角度来看，房地产、建材、食品饮料、保险、纺织服装、电力及公用事业等板块匹配程度较好。

　　 周期板块

　　周期行业近一个月（2018.6.11-2018.7.11）普跌，交通运输、有色金属和机械板块跌幅居前，分别下跌13.0%、12.3%和12.2%。石油石化和军工跌幅最小，期间分别下跌5.7%和5.5%。

　　周期行业中煤炭和钢铁股息率较高，根据Wind公布的分红实施和预案数据统计，预计2017年度股息率分别为3.8%和2.9%。石油石化板块2018年净利润高增长主要系中国石油2018年归母净利润预测中值545.6亿元，同比增长139.4%。

　　 消费板块

　　消费行业近一个月（2018.6.11-2018.7.11）普跌，商贸零售和轻工制造跌幅居前，分别下跌15.6%和14.2%。医药和餐饮旅游跌幅最少，分别下跌8.8%和6.6%。

　　从股权现金回报率的角度来看，食品饮料板块最高（2.7%），医药板块最低（1.4%）。从2017年股息率角度来看，建议关注消费行业中股息率较高的食品饮料（预计1.6%）与纺织服装（预计2.2%）板块。

　　 金融地产板块

　　金融地产行业中，近一个月（2018.6.11-2018.7.11）银行指数跌幅最小，下跌5.5%。证券、保险和房地产行业指数下跌12.1%、7.7%和13.4%。

　　银行与地产板块仍是高分红板块，对应2017年预测股息率分别为4.3%和2.9%。目前券商股PB整体水平仅为1.18x，处于历史估值底部。根据中信证券研究部非银行业组预测，中国太保、中国人寿和新华保险2018年EVPS分别为44.30、28.50和57.70元，以2018年7月11日收盘价计算，对应2018年P/EV估值分别为0.72x、0.78x和0.75x。

　　 电子TMT板块

　　电子TMT行业中，近一个月（2018.6.11-2018-7.11）电子、通信、计算机与传媒行业行业指数分别下跌11.4%、17.8%、11.5%和12.0%。

　　2018年通信板块净利润高增长主要系中国联通2018年归母净利润预测中值为34.9亿元，同比增长720%。通信行业股权现金回报率为-9.3%，通信板块股权现金回报率为负主要系中国联通2017年股权自由现金流拖累（-1094亿元）。中国联通在2017年因偿还债务支付现金2544亿元，资产负债率从2016年末的62.6%下降至2017年末的46.5%。

　　风险因素

　　市场系统性风险；流动性风险；公司业绩低于市场一致预期；上市公司实际分红低于预案数据。