文章来源：金钜策股；作者系新时代证券中小盘：孙金钜、陆忆天；原标题为《战略配售成创新企业境内上市重要环节》　

　　摘要

　　战略投资者主要有三类，获配股份具有一定锁定期。1999年，证监会规定公司股本总额在4亿元以上的公司，可采用对一般投资者上网发行和对法人配售相结合的方式发行股票，拉开了战略配售的序幕。2018年，证监会将CDR纳入《证券发行与承销管理办法》适用范围，允许其根据需要进行战略配售和引入超额配售选择权。2018年5月，工业富联重启战略配售，参与战略配售的投资者包括为具有良好市场声誉和市场影响力、代表广泛公众利益的投资者，大型国有企业或其下属企业、大型保险公司或其下属企业、国家级投资基金等具有较强资金实力的投资者，与发行人具备战略合作关系或长期愿景、且有意愿长期持股的投资者。根据战略投资者种类不同，其获配股份锁定期不同，如工业富联战略配售中，前两类战略投资者获配的50％股份锁定期为12个月，剩余50％股份锁定期18个月，而第三类战略投资者获配股份锁定期为36个月甚至48个月。

　　A股战略配售20年：近九成战略配售股解禁当日价格超过首发价。（1）截至2018年5月23日，A股共有45家公司在首发上市时采取了战略配售，最短锁定期平均值为13个月，战略配售股数占首发总股数的比例平均值为32.77％。2000年，战略配售热潮掀起，当年实行战略配售的公司高达20家。此后该业务步入探索及调整阶段，自陕西煤业2014年1月实行战略配售直至2018年5月工业富联上市，战略配售四年未有重启良机。（2）截至工业富联上市前，45家参与战略配售的A股公司中近九成解禁当日收盘价超过首发价格，中位数涨幅达81.05％，仅5家解禁当日收盘价跌破首发价格，另外共有19家公司解禁当日股价对首发价格涨幅超过100％，其中涨幅最大为中国国航（678.93％）。

　　战略配售成创新企业境内上市重要环节。（1）工业富联重启战略配售，配售数量为59080.00万股，占发行总股数比例的30％，最终共有20家战略投资者成功入局，包括大型国资企业、保险公司，以及下游互联网、传媒等领域的产业资本，国资占比超50％。（2）6月6日，华夏基金、汇添富基金、嘉实基金、南方基金、易方达基金、招商基金的6只战略配售基金获批，顶格募集资金规模为3000亿人民币，我们预计战略配售基金运行类似于定增基金，除了CDR战略配售之外，会预留部分仓位用于主动投资，并会采取固定收益策略进行配合。战略配售基金属于战略投资者中“代表广泛公众利益的投资者”，其锁定期与“国有企业或其下属企业、大型保险公司、国家级投资基金”这类战略投资者获配股份锁定期相似，与“具有长期合作愿景且意愿长期持股的投资者”获配股份锁定期相比较短（如阿里巴巴获配工业富联股票锁定期为36个月），实行战略配售并锁定配售股份能够减轻大体量CDR发行对二级市场产生的冲击。但战略投资者获配股票规模较大、锁定期较长，相比普通网下投资者打新，其收益具有不确定性。

　　风险提示：宏观经济风险、政策落实不达预期。

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　　战略配售运行机制

　　1.1、 什么是战略配售？

　　1999年7月28日，证监会发布《关于进一步完善股票发行方式的通知》，明确指出公司股本总额在4亿元以上的公司，可采用对一般投资者上网发行和对法人配售相结合的方式发行股票，拉开了战略配售的序幕。同年12月16日，首钢股份成为了我国首次采取战略配售方式发行的股票。战略配售是指公司在首次公开发行上市或者增发时向战略投资者定向配售股票。根据《证券发行与承销管理办法》第十三条规定，首次公开发行股票数量在4亿股以上的公司可以向战略投资者配售股票。发行人和主承销商应当在发行公告中披露战略投资者的选择标准、向战略投资者配售的股票总量、占本次发行股票的比例以及持有期限等。此外还规定，参与配售的战略投资者不参与网下询价，且应当承诺获得本次配售的股票持有期限不少于12个月。

　　引入战略配售的首发上市公司往往募集资金规模较大，对网下投资者获配股份设置锁定期，可以有效减少新股上市初期流通股数量，避免大型公司首发上市对二级市场造成过大冲击，同时可以减少上市后股价出现大幅波动的情况。2018年5月11日，证监会针对《证券发行与承销管理办法》的个别条款修订向社会公开征求意见，拟将CDR（中国存托凭证）纳入适用范围，允许其根据需要进行战略配售和引入超额配售选择权。

　　1.2、 战略配售有什么优势？

　　参与战略配售的投资者必须满足资金实力强劲、以长期投资为目的、与上市公司业务联系紧密等基本门槛，能够与上市公司缔造高度耦合的产业联盟，保持互利共赢的伙伴关系。对上市公司来讲，战略配售策略的优势主要在于以下两个方面：一是能够通过引入资金雄厚的价值导向型机构投资者保障投资长期性及稳定性，使公司能够在技术升级、资源整合和管理结构优化等多个方面得到有益指导；二是与产业链相关企业达成战略合作，有效降低业务往来的不确定性，通过成本内部化激发盈利潜力，提高经营稳定性。对资本市场而言，战略配售可以通过锁定期设置有效防止巨额资金需求对二级市场造成的冲击。

　　1.3、 战略投资者有什么特点？

　　根据工业富联此次初步询价公告，参与工业富联战略配售的战略投资者主要有三种：一是资金雄厚、具备较强投融资实力、良好市场声誉和市场影响力，能够代表广泛公众利益的投资者；二是拥有较深厚资金实力的大型国有企业、保险公司或国家级基金；三是与发行公司具备战略合作关系或长期合作愿景，不仅可以为公司带来资金支持，更可以在技术、战略、管理等方面予以指导的价值投资者。基于以上特点，实际发行案例中战略投资者多是大型国有企业、保险公司、国家级投资基金、发行公司所处产业链中的优质企业等。

　　1.4、 战略配售的锁定期设置和退出

　　锁定期设置是新股IPO周期中的重要环节，体现了投资者与上市公司的合作意向期限，在此期间投资者不能将所持股票转让。按照战略配售的通常做法，可将锁定期设定为12个月、18个月、36个月、48个月等。锁定期设置的优势在于顺应长期投资及价值投资的初衷，既能够在中长期维持公司股权结构和股价的稳定，也可以降低市场波动性，缓释巨额IPO对资金总量带来的巨大波动。但对获配股份进行锁定会对投资者自身的流动性产生一定限制。例如，工商银行、农业银行在首发战略配售中均将锁定期设置为50％为12个月，50％为18个月；中国交建、陕西煤业锁定期为12个月；中国国航锁定期为18个月等。锁定期结束后，首发战略配售股份即解禁，战略投资者可以根据情况自由选择退出投资或继续持有。

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　　A股上市公司战略配售梳理

　　2.1、 A股上市公司战略配售历程

　　截至2018年5月23日，A股共有45家公司在首发上市时采取了战略配售，最短锁定期平均值为13个月，战略配售股数占首发总股数的比例平均值为32.77％。其中最早采取战略配售的是1999年12月上市的首钢股份。2000年为国内战略配售热潮，当年实行战略配售的公司高达20家。此后该业务步入探索及调整阶段。2010年首发上市的农业银行是战略配售股数最多的经典案例。最近一次采取战略配售的公司是2014年1月上市的陕西煤业，此后直至2018年5月工业富联上市战略配售四年未有重启良机。此时重启战略配售是为海内外“独角兽”IPO或CDR发行制定的适应性策略，减少对二级市场的冲击，并可通过公募产品创新（战略配售基金）为中小投资者打开渠道，分享优质上市公司的成长收益。

　　2.2、 近九成战略配售股解禁价格较首发价格上涨，中位涨幅高达81.05％

　　截至工业富联上市前，45家参与战略配售的A股公司中近九成解禁当日收盘价较首发价格上涨，中位数涨幅达81.05％，仅5家解禁当日收盘价跌破首发价格，另外共有19家公司解禁当日股价对首发价格涨幅超过100％，其中涨幅最大为中国国航（678.93％）。

　　2006年8月18日，中国国航采取战略配售方式首发上市，发行总量原定为27亿股，受网下配售缩水影响调整至16.39亿股，其中战略投资者份额不变。最终配售结果显示，7家战略投资者累计获配35000万股，到账金额达103250万元，锁定期均为18个月。配售股流通当日解禁数量占解禁后流通股比例为21.35％，收盘价为21.81元，相比上市首发价格增长近7倍。

　　2012年初，中国交建由H股回归A股，发行数量由16亿股缩减至13.5亿股，公司采用战略配售模式确定的发行对象最终为中海集团投资有限公司、三一重工股份有限公司和上海港航股权投资有限公司，在配售后分别成为中国交建第四、五、六大股东。三家战略投资者的锁定期均设置为12个月。2013年3月11日，中国交建首发战略配售股份解禁18518.40万股，解禁后流通股总数变为134973.54万股，当日收盘价为4.89元，相较首发价格下降9.44％。到2014年，三家战略投资者均进行了减持。

　　截至2018年5月23日，最近在首发上市时采取战略配售的是2014年1月上市的陕西煤业，也是IPO制度改革以来首家采取战略配售方式的大体量新股。陕西煤业向战略投资者共配售5亿股，占本次发行数量比重为50％，其战略投资者主要为煤炭行业相关企业和保险公司，战略配售总金额达20亿元。2015年1月28日，首发战略配售股份和部分首发原股东限售股份解禁，解禁当日收盘价较首发价格涨幅为51.75％。

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　　创新企业境内上市引入战略配售

　　3.1、 工业富联时隔四年重启战略配售

　　工业富联此次发行战略配售，配售数量为59080.00万股，占发行总股数比例为30％，涉及资金高达81.35亿元。

　　在遴选战略投资者过程中，工业富联综合考虑了投融资资质和长期战略合作关系等因素，主要关注具有良好市场声誉和市场影响力，代表广泛公众利益的投资者；大型国有企业或其下属企业、大型保险公司或其下属企业、国家级投资基金等具有较强资金实力的投资者；与发行人具备战略合作关系或长期合作愿景，且有意愿长期持股的投资者。

　　从配售结果来看，共有20家战略投资者成功入局，其中包括大型国有企业、保险公司，以及下游互联网、传媒等领域的产业资本，国资占比超50％。上海国投协力发展股权投资基金合伙企业（有限合伙）作为央企代表在此次战略配售中获配股数最多，达7254.90万股。阿里、腾讯、百度三大互联网企业正在与工业富联酝酿新零售、消费互联网、产业互联网等领域的深度合作，此次各获配2178.60万股。东方明珠早在2017年就与工业富联达成战略合作关系，共同发起“新一代人工智能与大数据联盟”及上海新型无线城市城域物联专网网络运营管理平台建设等项目，能够利用其丰富的渠道资源巩固业务联系，共同开拓新的盈利点。东方明珠作为唯一跻身配售名单的传媒企业获配2178.60万股。此次获配成功的14家金融机构及国资企业的锁定期均采取50％锁定12个月，50％锁定18个月的方式，6家产业机构则选择将锁定期延长至36个月，体现了其与工业富联建立长期战略合作关系的决心。

　　3.2、 六只战略配售基金获批，顶格募资规模在3000亿人民币

　　2018年5月29日，华夏基金、汇添富基金、嘉实基金、南方基金、易方达基金、招商基金共同申报了“3年封闭运作战略配售灵活配置混合型证券投资基金”。6月6日，六只战略配售基金正式获得证监会发行批文。首批战略配售基金仅向个人客户和社保、基本养老基金、企业年金等特定机构客户开放认购，单一个人投资者申购上限为50万人民币，预计于6月11日开始认购。该基金封闭期内，管理费仅为0.1％/年，托管费仅为0.03％/年，最大限度让利普通投资者。

　　从基金发行规模来看，每只基金的发行上限为500亿人民币，6只CDR战略配售基金预计顶格募资规模为3000亿人民币。我们预计战略配售基金运行类似于定增基金，除了CDR战略配售之外，会预留部分仓位用于主动投资，并会采取固定收益策略进行配合。

　　战略配售基金属于战略投资者中“代表广泛公众利益的投资者”，其锁定期与“国有企业或其下属企业、大型保险公司、国家级投资基金”这类战略投资者获配股份锁定期相似，与“具有长期合作愿景且意愿长期持股的投资者”获配股份锁定期相比较短（如阿里巴巴获配工业富联股票锁定期为36个月），实行战略配售并锁定配售股份能够减轻大体量CDR发行对二级市场产生的冲击。但战略投资者获配股票规模较大、锁定期较长，相比普通网下投资者打新，其收益具有不确定性。