房企2017年报季已接近尾声，京城老牌房企首开股份（600376.SH）4月13日也亮出了自己的“成绩单”。从年报数据看，公司营收与净利双双取得超过两成的增幅，业绩堪称亮眼，但在这组数据背后，也有一些值得注意的问题。

　　在北京严格调控政策的背景下，首开股份的经营状况如何？近年来又做了哪些改变？将如何应对新的房地产市场形势？《投资者报》记者近日联系到公司王姓负责人，并将采访函发至其邮箱，但截至发稿记者未得到任何回复。

　　盈利能力滑坡

　　据首开股份年报数据， 2017年营业收入366.78亿元，同比增长22.74%，净利润为23.63亿元，同比增长24.26%。与此同时，首开股份的扣非净利润10亿元，同比减少35.8%，销售面积和销售金额也较2016年分别下滑42%和83%。据克而瑞发布的榜单显示，首开股份2017全年流量销售金额和权益销售金额分别位居全国榜单的第33、34位，较2016年分别下滑16个和11个位次。

　　曾喊出进军千亿级目标的首开股份，2017年的成绩显然离这个目标还有些距离，摆在公司面前的都有哪些挑战？

　　有业内人士曾指出：“首开股份盈利能力有所下滑主要是报告期内公司投资收益大幅降低，同时，期内销售的保障性住房和低毛利率住宅产品比较集中造成的。”

　　翻阅年报确实可以看出这一问题，2016年至2017年，首开股份北京地区项目毛利率从44.71%下滑至37.81%。

　　除了这一因素，首开股份的去库存率与行业巨头相差较大。据2017年财报显示，报告期内可供出售面积1994.9万平方米，已售出面积29.5万平方米，去化率仅为14.79%。而同一时期，万科这一数据为65%，碧桂园为77%。在众房企都在想方设法提高去化率、周转率的时候，首开股份的这一表现不得不引起注意。

　　此外，影响首开股份盈利能力的还有一个重要因素，即布局城市的调控。在新一轮调控周期开启以来，北京制订了全国范围内最为严格的调控范本，其他一二线城市也纷纷严控，这对于深耕一二线城市的首开股份是个不小的冲击。从具体城市来看，北京、上海、天津、杭州、苏州成交量较去年均有所下滑，且下降幅度均大于10%。

　　资金链面临压力

　　盈利能力有所下降，必然会影响到首开股份的经营现金流。据2017年年报，公司经营活动现金净流量-204.53亿元，同比下降140.35%。

　　现金流往往意味着企业的造血能力，这一数据的下降必然伴随一定程度的资金紧张。首开股份的解决办法是出售旗下项目，2017年6月，首开将旗下深圳祁年100%股份出售给万科，8月2日，国金证券以60亿元的价格受让首开股份持有的首开宏泰、首开盛泰、首开兴泰、海门锦源100%股权收益权。

　　除了出售旗下项目，首开股份近几年融资的方式从传统的银行贷款、信托贷款，拓展到中票、永续债、公司债、众筹产品等融资工具，其中，永续债成为较重要的一种方式。

　　据业内人士称，永续债往往是前2？3年利息成本相对较低，此后则会大幅上涨，如果房企有足够的存量以及销售规模，在“低息期”内偿还完债务还是可以实现的，否则后续的高利息会变成一种负担。

　　据资料，2015年，首开股份累计发行两次永续债，规模达60亿元，2016年，首开股份先后两次新增永续债借款，合计50亿元，尽管当年首开股份偿还了40亿元永续债，但仍持有70亿元永续债贷款。2017年，归还20亿元永续债之后，首开股份又发行了30亿元的永续中票。

　　报告称，将于2017年下半年归还永续债20亿元，其他权益工具期末余额为79.85亿元，为此首开股份每年将支付4.14亿元利息，这部分利息也将影响其净利润。

　　业内人士表示，永续债虽然被视为权益，可以美化报表、降低负债率，但因永续债的利息逐年上升，企业不得不为此支付并不低廉的利息，利息支出增加，则需要公司拿大笔净利润去覆盖。

　　2017年，首开股份债务在未计入永续债情况下，资产负债率达80.59%，计入永续债之后的资产负债率达到114%。

　　在债务负担增高的情况下，首开股份还需不断扩张和投资，报告期内，公司全年新增项目27个，其中北京获取16个、京外新增11个，项目计容建筑面积合计399.70万平方米，这样的投资速度和规模对首开股份的经营性现金流无疑将形成压力。

　　华泰证券在研报中表示，一线城市延续当前严格的调控体系，京津冀产业转移、通州行政副中心建设持续分流需求，以及首开一级开发及棚改项目开发周期的延长，都将加大公司资金链压力。

　　仍制定千亿目标

　　不过，在这样的情形下，首开股份仍表示2018年销售要冲向千亿目标。2018年公司全部项目计划销售面积333.28万平方米，销售签约金额1016.5亿元，回款727.39亿元。

　　据业内人士称，首开股份冲击千亿目标的底气主要来自两方面，“一是首开股份实际控制人为北京国资委。公司深耕北京20余年，在北京具有丰富的开发经验和资源优势。目前，首开北京的在建项目50个，总可售面积约737万平方米，其中可结算面积565万平方米，保障性住房122万平方米，项目稀缺性较强。丰富的土地储备，令诸多龙头房企都难以望其项背。二是始于2010年的南下战略，业务重点分布在苏州、杭州、福州、厦门等四个城市。2015年开始快速进攻南方市场，重点在华东、华南地区拿地。根据公告，目前公司在南方地区在建项目共 43 个，布局超20个重点城市，总可售面积约 1186 万平方米。”

　　据华泰证券报告测算，首开股份当前二级项目可结转的总货值约为4234亿元，权益货值约 2950亿元，总货值满足未来7年的结转需求。也就是说，如果2018年首开股份的储备项目开发和销售顺利的话，千亿目标也并非没有可能实现，一切要取决于实际的市场表现。

　　截至4月20日，首开股份股价8.68元，市盈率9.5倍，4月13日年报发布后股价呈上升趋势。■