中泰证券资管

　　前言

　　风险和收益是市场的两面，就像黑暗与光明，既对立又统一。投资就是一个承担风险的行当，之所以投资能取得收益，其根本就在于我们承担了某种风险，而收益只是对风险的补偿。从这个角度来说，其实研究风险和研究收益本就是一回事。

　　但是我们发现，在中国资本市场目前汗牛充栋的研究报告里，从风险角度出发进行的研究并不多，甚至可以说付诸阙如，即使普通研究报告中的风险提示部分也普遍薄弱。但在华尔街，风险管理早已是各大机构的看家饭碗。令我印象深刻的一次经历是，我们在访问摩根士丹利的时候，他们的全球风险管理部门人数多达900多人，时刻监察数万亿美元的头寸，而且可以深入到每一道指令和每一行代码。这种对风险深入骨髓的管理，值得中国的投资机构学习。

　　作为资产管理的专业机构，中泰资管这几年也算小有成绩，在权益、固收、量化等领域都初步有了一些收获。当我们在回顾投资历程、总结经验教训的时候，一个深刻的感知是，如果我们能把风险管理得当，那么收益就是水到渠成的事。

　　因此，我们集合了公司各个投研部门的力量，专门就风险的定义、测量、评估、管理和应对提出了自己的体系。这就是大家下面将要看到的中泰资管风险月报。

　　该报告的价值在于，这也许是中国市场中第一份专门谈论风险的报告，我们搜集了大量数据，建立了自己的风险评估模型，并且通过量化的方式，将权益、固收和大宗商品等大类资产市场的系统性风险进行了打分，分值越高，表明市场未来波动加大的可能性越大。

　　需要提请读者注意的是，中泰资管的风险模型，并不是单纯预测未来市场是否下跌的一个工具。我们更关注的是波动，并且是未来的波动，这与“风险=下跌”的一般观念有所区别。事实上，用巴菲特的话说，当看到市场暴跌时，价值投资者应该欢呼。所以，当我们将目光投向未知的未来时，怎样管理好组合的波动，在可承受的范围内争取收益的最大化，才是专业投资机构需要思考的问题。

　　这是我们的第一期月报，今后，我们将在每个月的下旬推出该报告。由于水平和经验的限制，报告还很稚嫩，可改进的空间也还很大。如果读者能从中获得一些提示和借鉴，那就是对中泰资管最大的肯定和嘉奖。

　　（导读）

　　理解市场的波动

　　我们的决策事关对未来的判断，而未来是未知的。风险是个复杂、抽象的概念，每个投资者可能都有一些自己独到的认识。格雷厄姆用一本书的篇幅提醒我们，不仅要关注质量更要关注付出的价格。买高信用债券和优质蓝筹股票并不一定就是低风险投资，付出的价格才是最直接的风险。

　　证券价格的波动通常要大于标的公司利润的波动。因为，证券价格是投资者对未来预期的贴现，这里面包含了投资者的贪婪和恐惧等心理活动。在金融市场里，几乎处处都是复杂模糊的问题，这些问题不像学校里的考题那样有清楚的表述，你首先得自己去问对问题，而问题的答案往往又隐蔽在各种随机性里面，让你不得要领。研究表明，人们在应对这样一些复杂的、模糊的问题时，会系统性的出现一些可预测的决策错误。可以认为，投资风险最重要的来源是投资者的行为。价格的波动是由投资者行为导致的，它又可能反过来影响投资者的行为，形成一个反馈过程。

　　我们的月报将围绕理解各类资产价格的波动展开。投资者的行为是怎样导致价格发生变化的？为什么有些资产在某段时间里波动很小，而有些资产的波动会很大？我们采用索罗斯反身性理论的框架，把价格、基本面和参与者的认知放在一个动态系统里面，考察这三者各自的历史演变和相互之间的反馈互动关系。当三者互相促进形成正反馈时，将会形成历史性事件，导致波动急剧放大；当三者倾向于相互抵消形成负反馈时，通常会导致波动变小。价格和投资者的认知偏离客观现实越远，当投资者认识到这个偏差时将会导致价格路径的转折，此前的预期越是一致，价格的调整将会越剧烈。

　　中小创泡沫的兴起和崩溃是一个正反馈系统的例子。2012年以来，随着移动互联网的兴起，投资者的预期是看空传统经济做多新经济，给予新经济类公司较高的估值，监管和政策层面跟随一致预期，给予新经济融资等政策上的支持。新经济公司凭借高估值，通过再融资和并购等手段，实现业绩的快速增长，同时带动了新经济生态圈的繁荣。这种快速增长和繁荣，进一步增强了投资者的预期，从而形成了正反馈。到2016年，系统的演进已经出现了一些变化。一些靠并购实现增长的公司开始计提商誉减值；媒体开始广泛揭露新经济公司的各种骗局；监管及融资并购政策开始收紧，投资者预期发生改变，开始形成反向的正反馈。

　　再比如，对于大宗商品来说，因为存在库存周期和产能周期，很容易在一段时间内形成正反馈系统。一个意外冲击，引起参与者的预期发生变化，可能会导致补库存或去库存的行为，但因为产能的扩张或收缩存在延迟，可能阶段性的导致价格和供需跟随预期同方向变动；价格和供需的变动，又会进一步增强的投资者的预期，从而形成一个正反馈系统。

　　本篇报告将将提供三方面的数据，即股债商品等大类资产的市场情绪、基本面、市场预期评分。这些数据来自于我们的整理和卖方报告。根据这些数据，我们的风险管理系统会就市场情绪、基本面、市场预期这个三个因素分别打分，并加总给出该类资产的风险得分。得分越高，表明该类资产后续的波动可能会加大；如果三个因素的得分较为一致，则可能表明一个正反馈系统正在形成，系统性风险将会显著提升。

　　正如索罗斯所说，正反馈系统并不总是起作用，市场大部分时间里处于均衡状态，价格倾向于遵循均值回复的规律；此外，有些正在起作用的正反馈系统，我们也未必能认识到。提供这份报告的目的主要有两个，一是，对于我们能理解的正反馈系统和由此导致的大幅波动，给投资者提个醒，帮助投资者理解市场的行为，减少或避免决策误判；二是，希望这份报告可以作为一份关于市场历史进程的记录，投资者通过翻阅这些历史进程，自行认识和理解可能发生的反馈系统以及由此导致的市场波动。

　　祝您投资顺利。

　　提要

　　截至1月20号，中泰风险系统对各大资本市场的系统评分情况如下：

　　股票市场，沪深300指数(4365.080, -24.81, -0.57%)(4365.0794, -24.81, -0.57%)的中泰资管风险系统评分为70，属于偏高区间，表明当前风险收益比继续下降，需要承受更多风险才能得到理想的回报。整体估值处于历史偏高位置，筹码结构继续集中，宏观流动性和市场流动性并无放松迹象，波动率仍然处于低位，分析师观点趋同性进一步加强。

　　债市，债券市场的中泰资管风险系统评分为70，属于偏高区间。经济基本面数据依然表现出较强的韧性，短期内经济快速下行风险较小；房地产调控压力仍然较大，货币政策转向宽松的空间十分有限。年初商业银行的配置力量较弱，政策性银行发行量仍未有效回升，供需的平衡仍然有待观察，短期内债市难言乐观。1月下旬迎来定向降准、2月迎来春节时点的临时降准，流动性总体有望改善，但结构性短缺依然有望延续，做好流动性和负债管理依然是当前主要任务。

　　大宗商品“煤焦钢矿”，中泰资管风险系统评分为53，属于中性区间。成材和原料端基本面都在变差，焦煤情况略好，但市场预期是成材价格下跌会带来更多的需求，从而带动原料端的改善。对于煤焦钢矿板块来说，市场的关注点已将重心转向钢材需求，钢材需求端的阶段性旺盛是因为赶工期还是有终端需求的趋势性复苏，尚有待持续观察。

　　一、市场概况

　　本月各大类指数中，沪深300录得6.32%的涨幅，2017年度上涨21.78%也领跑各类指数；10年期国债收益率本月上行7bp，17年度上行87bp。

　　点击放大图片（下同）

　　各大类指数中，大宗商品的波动率开始高位回落，沪深300和中证500走势还是分化，沪深300走强中证500走弱。

　　资料来源：wind，中泰资管

　　三大类资产的历史相关系数继续回落。

　　资料来源：wind，中泰资管

　　资料来源：wind，中泰资管

　　资料来源：wind，中泰资管

　　二、权益市场

　　1． 综合评分

　　截至1月20日，沪深300指数的中泰资管风险系统评分为70，属于偏高区间，表明风险收益比进一步下降，需要承受更多风险才能得到理想的回报。整体估值处于历史偏高位置，筹码结构继续集中，宏观流动性和市场流动性并无放松迹象，波动率仍然处于低位，分析师观点趋同性进一步加强。

　　基本面评分69.37，整体估值处于历史中性偏高位置；市场情绪评分67.5，筹码结构相对集中，宏观流动性和市场流动性均显示目前资金面偏紧，波动率处于低位；市场预期评分90，分析师观点趋同性强。

　　评分说明

　　首先，将每一大类资产的各类风险因素分为市场情绪、基本面和市场预期三大类；其次，在每一大类风险因素中，对于有历史数据的因素，按历史数据由低到高排序，取分位数乘100，作为该因素得分；没有历史数据的因素由研究员给出主观评分；再次，对每一大类风险因素的各类子因素进行等权重加权得到该大类风险因素的综合得分；最后，针对该类资产的三大风险因素等权重加权，得到该资产类的综合风险评分。

　　债券和商品的评分同样按照此规则进行。

　　2． 风险因素

　　市场情绪

　　市场交易结构整体情绪偏乐观且一致，隐藏一定的风险。公募基金股票仓位持续上升，处于较高位置；私募基金仓位过去一年持续快速上升，近期有所回落，达82.89%，公私募基金情绪高涨。沪港通过去几个月持续净买入，最近一个月净买入128亿元，海外资金近期对A股情绪又重新乐观，融资融券余额处于历史总体水平75%以上的位置，属于历史较高位，说明市场杠杆参与者整体情绪偏乐观，市场整体情绪较为乐观。

　　公募基金仓位情况

沪港通成交净买入情况

　　根据国金策略团队对公募基金持仓集中度的统计，中泰风险评测系统认为沪深300市场交易结构过于集中，风险程度中性偏高区间；中证500市场交易结构未呈现过度集中状态，风险程度处于中性区间。

　　基本面

　　沪深300 TTM PE为15.1倍，处于历史58%分位数。PB为1.76倍，处于历史42%分位数。股权风险溢价处于历史72%分位数，整体估值处于历史偏高位置。

　　沪深300基本面风险度

中证500基本面风险度

　　整体资金面流动性依然偏紧，风险度较高。M2同比和社会融资余额等宏观流动性指标绝对值处于较低位置，因此风险度得分较高；同时，GC001(2.960, -0.25, -7.93%)及R007等市场流动性指标处于历史较高分位数，市场流动性整体偏紧。新进资金流入股市方面，出现资金持续流入的迹象但额度不大，偏中性。

　　宏观流动性情况

　　资料来源：wind，中泰资管

　　市场流动性情况

　　资料来源：wind，中泰资管

　　市场预期

　　根据我们对宏观策略分析师对2018年的策略统计，分析师观点趋同度更甚，市场预期集中到业绩和基本面，近期大金融成为市场热点，市场风格进一步集中。趋同度过高往往意味着风险再积聚。因此，中泰风险评测系统对沪深300市场预期风险度打分为90分，属于偏高区间；对中证500市场交易预期风险度打分为50分，属于中性区间。

　　市场预期总结

　　资料来源：中泰资管

　　3． 潜在风险点

　　截止1月20日，“龙头白马”的赚钱效应依然延续。地产、金融、石油石化、家电、建筑、食品饮料等板块走势强劲，而军工和成长股则普遍跌幅较大。

　　资料来源：wind，中泰资管

　　1月，市场对通胀的讨论快速升温，伴随着原油上行、蔬果价格上涨及部分消费品出现提价等现象，大周期和消费股均有较好表现。但也应时刻警惕由于筹码过于集中所造成的隐患，一旦未来预期发生扭转，恐会有一定风险。

　　1月，某几只新发行基金规模均超百亿，在股票市场受到较大关注。这些基金经理都曾凭借重仓白酒家电股，给投资者带来了丰厚的回报。在连续两年的优秀表现之后，终于得到了大量资金的认可。根据招商策略张夏的判断，今年市场最大的正向变数是居民资金入市。从历史上看，当出现在一天完成募集超过100亿的主动偏股型基金之后，往往是大牛市的开启或是大盘见顶的征兆。大盘后续将如何演绎目前尚不好判断，但这种现象值得大家关注。

　　历史上一天完成募集超过100亿基金总结

　　来源：招商策略

　　另一个值得关注的风险点是股权质押。由于监管新规带来的连锁反应，目前信托的爆仓已经开始出现，而股权质押的风险也在逐步放大，一些质押比例高的个股或潜在一定风险。根据统计，目前股权质押比率在60%以上的个股一共有53只。安信证券分析师陈果表示，当前有未解押股票的上市公司为2270家，按现价计算未解押总市值为5.57万亿元，占A股总市值的8.77%。从板块分布角度看，主板有未解押股票的公司共980家，市值为2.96万亿，占主板总市值比例6.08%；中小板有未解押股票的公司共712家，市值为1.78万亿，占中小板总市值比例为16.75%；创业板有未解押股票的公司共578家，市值为0.84万亿；占创业板总市值比例为15.95%。相对而言，创业板股权质押压力相对较小。此外，警戒线和平仓线作为两个重要的风险参考指标，反映了板块、行业或个股面临的安全边际空间。当前跌破警戒线但未跌破平仓线的公司市值为：2307.70亿（主板）、184.57亿（中小板）、290.44亿（创业板），跌破平仓线的公司市值为：3743.30亿（主板）、553.34亿（中小板）、446.32亿（创业板）。

　　质押比率超过60%个股统计

　　资料来源：wind，中泰资管

　　流动性的维度来看，截止1月20日，日均成交量超过10亿的个股较12月有提升，达到75只；而“僵尸股”（日均成交量小于2000万）的数量略有减少，整个市场的流动性在改善。

　　个股日均成交量分布

　　来源：Wind，源达投顾

　　最后，从估值维度考量，目前中小盘股票的估值已处于历史偏低位置，但距离2012年的估值底部还有较大空间。相反，龙头白马股票（沪深300）的估值已经处于历史偏高位置。目前沪深300的TTM PE为15.37，处在历史62百分位，PB为1.79，处于历史45百分位。中证500的TTM PE为28.94，处于历史19百分位，PB为2.47，处于历史28百分位。

　　沪深300，中证500估值水平

　　资料来源：wind

　　风险提示

　　首先，宏观层面来看，若美股出现较大调整，或会发生全球风险偏好逆转，从而对A股构成外部冲击；国内流动性偏紧、去杠杆和无风险利率上升的宏观环境可能对A股产生压力。

　　同时，目前市场交易结构集中，公募混合（85%）、股票型（89%）产品以及阳光私募（84%）的仓位均处于历史较高位置，且趋同性强，如果潜在的宏观层的因素造成了系统性风险，容易发生踩踏情形。

　　此外，市场流动性折价的风险也需关注。沪深两市日均成交量小于2000万的个股数量迅速增长，已经超过600支，流动性后续可能会成为估值体系的关键指标之一，流动性差的股票可能会发生估值折价。

　　最后，受到监管新规的影响，对于股权质押比例比较高的个股也应谨慎。

　　三、债券市场

　　1． 综合评分

　　截至1月20日，债券市场的中泰风险系统评分为70，属于中性偏高区间。经济基本面数据依然表现出较强的韧性，短期内经济快速下行风险较小；房地产调控压力仍然较大，货币政策转向宽松的空间十分有限。年初商业银行的配置力量较弱，政策性银行发行量仍未有效回升，供需的平衡仍然有待观察，短期内债市难言乐观。1月下旬迎来定向降准、2月迎来春节时点的临时降准，流动性总体有望改善，但结构性短缺依然有望延续，做好流动性和负债管理依然是当前主要任务。

　　基本面评分60，中国2017年四季度和全年GDP增速符合决策层提出的经济“稳中向好”的看法。12月份70个大中城市房价同比增速5.6%，较11月的5.4%有所抬头，其中57座城市新建商品住宅价格环比上涨，11月份为50座上涨。四季度央行储户调查问卷显示，居民部门预期房价上涨的比例由三季度的31.8%上行至32%，房地产调控压力仍然较大，货币政策转向宽松的空间十分有限。

　　市场情绪评分90，债市恐慌情绪再度升温，债市继续下跌。12月理财资金在国开债的交易盘建仓过重，而同时商业银行大幅减持国开债，配置盘缺位的情况下，交易盘过度拥挤，极易发生“多杀多“的踩踏行为。

　　市场预期评分60，四季度经济数据显示部分债市机构投资者对经济增速下行的预期落空，1月中上旬金融监管密集落地，叠加打压债市情绪。年初商业银行的配置力量较弱，政策性银行发行量仍未有效回升，供需的平衡仍然有待观察，短期内债市难言乐观。1月下旬迎来定向降准、2月迎来春节时点的临时降准，流动性总体有望改善，但结构性短缺依然有望延续，做好流动性和负债管理依然是当前主要任务。

　　2． 风险因素

　　市场情绪

　　债市恐慌情绪再度升温，债市继续下跌。10 年期国债收益率一度较12月20日上行7.5bp至3.98%，10年期国开债收益率上行29bp至5.13%，10年期国债期货T1803合约下跌1.5%至91.510。

　　从托管数据来看，债市1月中上旬出现大幅调整，原因是理财资金在国开债的交易盘建仓过重，而同时商业银行大幅减持国开债，在配置盘缺位的情况下，交易盘过度拥挤。12月国开债净融资额为926亿元，商业银行减持国开债795亿元，广义基金增持1613亿元，银行理财产品直接增持1083亿元，均为历史单月减仓和加仓的最高水平。这一显著的反向行为令国开债筹码集中在负债不稳定的理财类机构，埋下了今年一季度市场“多杀多”的大幅波动隐患。

　　12月国开债1，3，5，7，10年期均值为4.58%、4.73%、4.78%、4.92%和4.82%，1月19日分别为4.31%、4.78%、4.89%、5.01%和4.94%，除分别反弹23bp、19bp、28bp、20bp和31bp。广义基金中重仓中长久期的账户，将面临显著的潜在估值压力。

　　信用债方面，收益率短端受资金面宽松有所下行，但中长端反弹5bp左右，期限利差整体扩大、信用利差短端企稳，3年、5年期扩大。AA评级发行人的信用风险依然值得高度重视。12月20日至1月20日期间，负面事件数量共17起，主体评级和债项评级调低依然是主要构成，其中4家发行时主体评级为AA的企业被调降评级。违约债券共3只，分别为四川省煤炭产业集团公司5亿元PPN、大连机床集团公司4亿元中票、丹东港集团公司5亿元PPN。

　　基本面

　　中国2017年四季度GDP增速6.8%，持平于前值，全年增速6.9%，符合决策层提出的经济“稳中向好”的看法。12月份70个大中城市房价同比增速5.6%，较11月的5.4%有所抬头，其中57座城市新建商品住宅价格环比上涨，11月份为50座上涨。四季度央行储户调查问卷显示，居民部门预期房价上涨的比例由三季度的31.8%上行至32%，房地产调控压力仍然较大，货币政策转向宽松的空间十分有限。

　　当前机构投资者对经济上行风险和下行风险的认识充满分歧，但不宜博弈经济快速下行的可能性，需要对市场和政策制定者之间的预期进行全面的投资判断。我们在紧跟高频经济数据的变化趋势的同时，又要理解、把握具体宏观政策的导向和意图。在前期以经济增长为主要目标的宏观政策取向时期，债市投资者形成了一定的惯性思维。去年部分机构投资者频频根据投资数据的走弱，来判断经济下行拐点已经出现，而宏观政策制定者则认为经济形势稳中向好。

　　考虑到中国是全球分工体系中的制造大国，消费国的经济复苏节奏对我国经济企稳和宏观政策空间影响显著。债市趋势性的机会还取决于机构投资者对全球复苏程度的修正，也就是美联储暂停加息步伐的情况下，中国货币当局才有阶段性修正收紧政策的空间。

　　当前中国经济形势处于承上启下的转型阶段，宏观政策取向和前期有显著不同。受益于服务业对就业较为充分的吸纳能力，决策层有时间和空间来解决此前为追求经济高速增长伴随的存量问题，诸如庞大且不透明的影子银行，部分地方政府和国企的高杠杆问题。中性偏高的融资利率有利于约束企业部门顺周期的大幅扩张债务。

　　市场预期

　　1月中上旬金融监管密集落地，依然打压债市情绪。央行牵头发布的《关于规范债券市场参与者债券交易业务的通知》，银监会发布的《商业银行委托贷款管理办法》、《银监会关于进一步深化整治银行业市场乱象的通知》。

　　四季度经济数据显示部分债市机构投资者对经济增速下行的预期落空，多头情绪受到打压。年初商业银行的配置力量较弱，政策性银行发行量仍未有效回升，供需的平衡仍然有待观察，短期内债市难言乐观。

　　1月下旬迎来定向降准、2月迎来春节时点的临时降准，流动性总体有望改善，但结构性短缺依然有望延续，做好流动性和负债管理依然是当前主要任务。

　　3． 潜在风险点

　　资管新规及配套细则有望近期落地，债市机构投资者的合规风险需要高度重视。中低评级主体的信用风险依然处于释放阶段，信用利差水平将进一步走阔。

　　四、大宗商品

　　1． 综合评分

　　煤焦钢矿

　　截至1月20日，大宗商品“煤焦钢矿”中泰风险系统评分为53，属于中性区间，基本面变弱但市场对未来仍然有所预期，短期市场博弈情绪浓厚。

　　基本面评分49，成材现货价格走低，贸易商观望情绪浓厚，成交清淡、需求萎缩，库存进一步累积；焦煤情况较好，焦企开工率上升、采购需求旺盛，受天气影响供给不足，价格较强；焦炭情绪稍差，库存在累积，钢价下滑需求不确定。

　　市场情绪评分55，黑色金属板块行情震荡走势，成材端螺纹主力狭窄的范围内震荡，双焦近期也处于宽幅震荡状态，铁矿石相对强势，保持向上态势。

　　市场预期评分61，钢材价格下滑，可能会带动需求，从而带来铁矿石和焦炭的需求，对原材料产生利好；焦煤本身情况更好，市场预期焦化厂情况改善后会更加利好焦煤。

　　2． 风险因素

　　市场情绪

　　近期以来，黑色金属板块行情震荡行情。成品材端螺纹1805合约在一个狭窄的范围内震荡，最近几天价格有所突破，接近4000左右，成材现货层面仍然是下调为主，产业链上下游对现货看空为主，现货市场情绪较为冷淡。

　　双焦近期也处于宽幅震荡状态，市场11月份在充分消化了北方城市错峰限产的政策预期后，随着期价完成低位的振荡调整后重拾涨势，此后12月份大涨大跌，近期价格回落。

　　铁矿石相对强势，保持向上态势，从月线看，已经从10月份开始保持4个月的上涨。

　　基本面

　　钢材方面，由于现货价格的持续走低，下游采购观望，南方地区日均成交量降幅明显，北方和华东日均成交量较上周有所增加；需求减弱并且贸易商接货力度较前期有所加大，社会库存累积量环比继续增大。利润端，本周钢材价格继续弱势下跌，主要原材料铁矿石和焦煤等价格有所上涨，钢材成本继续增加，钢材盈利明显收窄。

　　焦煤：焦煤现货价格继续走强，因大雪天气主产区运输受限制，煤矿库存有所累积，但因焦企开工率上升，采购需求不减，煤矿销售压力较小，加之蒙煤入关量降幅大，抬升进口焦煤价格，更提振国内焦煤市场。短期因大雪天气存在不确定性，加之节前煤矿停减产增多，供应收窄，下游又因供暖持续生产，支撑焦煤价格继续上涨。

　　焦炭：焦炭现货价格小幅下降，山东、河北地区部分钢厂采购价连续两轮下调，市场高价资源亦跟随降价，在节前补库前期，市场观望情绪依旧浓厚。目前焦企开工率继续上升，库存累积，而钢价持续下滑，焦价承压大。

　　铁矿石：铁矿石现货价格继续上涨，主要因钢厂高炉开工率继续提升，钢厂存在补库需求，节前补库也有所体现，加之市场对节前补库预期强，贸易商挺价、涨价意愿强。尽管目前港口库存持续创新高，高品资源亦有所补充，但个别地区仍显紧俏，支撑价格，而成材利润持续收缩，钢厂入炉配比略有改变，在采购高品资源的同时，中低品位资源成交也有所放量。

　　钢厂焦炭库存和可用天数

　　市场预期

　　对于成材，市场预期认为：北方和华东地区价格跌幅逐渐放缓，当前价格处于偏低位置，已经达到部分贸易商冬储的心理价位，贸易商冬储的节奏将继续加快，有可能提振成材价格。

　　对于煤焦，市场预期认为：随着大雪天气影响的减弱，运输限制有所缓解，降库存较多的钢厂焦化企业补库需求较强，届时更利好于焦煤价格。关注天气、大中型矿生产。

　　对于焦炭，市场预期认为：随着运输限制的缓解，钢厂节前补库需求回升，或逐步消化焦企库存，另一面焦煤价格的走强，不断收缩焦企利润，长期看焦炭成本支撑较强，焦价较难实现前期大幅度的回调，而短期继续弱势运行，市场更多关注钢厂库存和焦企开工。

　　对于铁矿石，市场预期认为：高品资源需求依旧向好，在市场看好节前需求、澳洲发运受天气影响等因素作用下，均利好于高品矿，但中低品资源的放量或影响高品资源的需求，抑制高品矿价格的上涨，行情震荡的可能性较大。

　　3． 潜在风险点

　　随着环保限产影响的边际减弱，钢材供应端的利多因素基本得以体现与消化，对于煤焦钢矿板块来说，市场的关注点将转向钢材需求，钢材需求端的阶段性旺盛是因为赶工期还是有终端需求的趋势性复苏，尚有待持续观察。

　　本材料不构成投资建议，据此操作风险自担。本材料仅供具备相应风险识别和承受能力的特定合格投资者阅读，不得视为要约，不得向不特定对象进行复制、转发或其它扩散行为，管理人对未经许可的扩散行为不承担法律责任。