股市下跌将会对金融机构资产质量产生重大影响

2015-07-08 04:43:45 来源:上海证券报

  从股灾到金融风险仅三个台阶

  台阶一:如不干预,去杠杆的自发调整远未见底。本轮下跌源于去杠杆,目前上证综指下跌约1400点,指数点位与4月中上旬相似,但场内融资余额比当时高4000亿元。此外,预计场外配资低于警戒线的约1000-2000亿元,这些都是融资套牢盘。如果市场不能有效反弹,融资套牢盘强平压力仍然巨大。

  我们可以看到,我国台湾地区股市1988年9月因传出准备征收资本利得税出现调整,而杠杆资金的强平强化了市场下跌趋势,直到1989年1月股指和融资余额又都降至1988年5月的水平。意味着融资套牢盘全部出清市场才重拾升势,而此时指数下跌幅度已超过了40%。另外,借鉴过去牛市中级调整往往伴随着成交量显著萎缩,例如2006年5-8月的调整中上证综指单日成交量从调整前的60-80亿股降至调整末期的20-30亿股,降幅约三分之二;2007年“5·30”单日成交量从调整前的150-200亿股降至调整末期的50-60亿股,降幅也大约为三分之二。本轮调整前日成交量约700-800亿股,目前成交量450-550亿股,降幅不到40%,单纯依靠市场自身力量预计调整过程还将持续。更重要的是,连续暴跌后投资者预期悲观,已经由被动去杠杆走向主动去杠杆,市场过度恐慌将引发更大幅度的下跌。

  台阶二:如继续下跌,会引发公募赎回潮的再次杀跌。市场持续下跌不但影响杠杆资金,还有可能造成非杠杆资金的离场。2005-2007年牛市在2007年10月见顶,但2008年一季度公募基金份额仍在增加,说明投资者在下跌初期对市场仍抱有希望。然而由于海外金融危机等因素,市场信心终被击溃,公募基金份额连续四个季度净赎回,基金仓位也从82%降至68%,加剧了市场下跌幅度。本轮下跌中一般投资者普遍预期4000点附近是政策底,而且3940点正好是技术上的牛熊半年线,如果有效跌穿就有可能击垮投资者的信心。届时下跌动力就不仅仅来自于杠杆资金,可能引发机构与一般投资者的竞相离场,从而引发进一步的杀跌。

  台阶三:股市持续下跌有引发金融风险的隐患。股市持续下跌将会对券商、银行、信托等金融机构资产质量产生重大影响。目前各类金融机构与股市相关的金融资产包括:券商是两融%2B股权质押、银行是结构化产品+股权质押+两融收益权、信托是结构化产品+股权质押。

  ①两融风险:目前场内融资规模近2万亿,草根调研显示,千分之四保证金比例低于130%的平仓线。如果市场进一步下跌,场内融资盘跌破平仓线的比例将加速上升。预计指数继续下跌10%、20%、30%后将有6%、20%、35%的场内配资盘跌破平仓线。

  ②银行配资:银行资金通过结构化产品大量参与场外配资,目前银行配资的结构化产品在8000亿左右,杠杆比例多在1:2和1:2.5,预警线0.9-0.95,强平线0.85-0.88。预计超过15%的已经达到预警线,进一步下跌有可能对银行资产质量产生冲击。

  ③民间配资:有2000-3000亿民间配资通过信托、P2P等形式进入股市,其杠杆率最高可达1:5以上,且缺乏有效的风控手段,风险更大,预计多数已经面临平仓风险。

  ④股权质押:目前上市公司股权质押参考市值1.85万亿,其中券商、银行、信托质押参考市值分别为11000亿、3912亿、2044亿。按个股跌幅中位数36%推算,本轮下跌之前股权质押参考市值应在2.9万亿左右,根据目前市场平均质押率0.25-0.4,预计质押资金规模在7000-12000亿左右。目前股权质押资金预警线约170%左右,平仓线约150%左右,质押率在0.4的质押标的多数已接近预警线甚至平仓线。如果市场继续大幅下跌,更多股权质押标的将会受到冲击。

  如果放任市场下跌将有可能引发系统性金融风险。即便系统性金融风险没有爆发,局部损失出现也会对金融机构造血功能产生负面影响,并扼制资本市场健康发展、影响实体经济融资环境,最终不利于“大众创业、万众创新”的经济转型发展。

  应警惕2008年次贷式恶性循环蔓延

  2008年美国次贷危机也是由小到大的连锁反应所致,并最终演化成“债务危机——流动性危机——信用危机”的系统性金融风险。从演绎路径看:

  第一阶段,2007年2月-2007年7月:债务危机在次级抵押贷款领域浮现,但并未引起政府部门的足够重视;

  第二阶段,2007年7月-2008年5月:债务危机蔓延,抵押贷款机构(如美国住房抵押贷款投资公司)纷纷向法院申请破产保护,金融机构陷入流动性危机,政府出手救市;

  第三阶段,2008年5月-2009年3月:美国政府乐观估计前期救市举措,宽松政策一度放缓,但随后危机全面恶化,贝尔斯登、“两房”等机构先后破产,全社会信用危机加速蔓延。

  当前A股市场持续下跌已经开始触及部分券商、银行、信托公司的潜在风险点,如果不加遏制继续加速恶化,潜在金融风险隐患随时可能发生。

  对救市政策的建议

  从6月15日以来A股经历着急速暴跌,上证综指、中小板指、创业板指分别下跌27.9%、37.2%、36.7%,且市场下跌的步伐丝毫没有放慢脚步的迹象。下跌以来16个交易日中7天出现1000只以上个股跌停,其中3天超过2000只个股跌停。这种暴跌已经超出一般意义的股市回调,已经是股灾。而且股市持续下跌已经蕴含金融风险,大量融资套牢盘下股市去杠杆的自发调整远未见底,且持续下跌会引发基金赎回潮的进一步下跌,而券商、银行、信托的场内外融资、股权质押等与股市相关的资产近5万亿,市场持续下跌有可能引发系统性金融风险。即便系统性金融风险没有爆发,也将影响资本市场健康发展和融资功能,最终不利于“大众创业、万众创新”的经济转型。因此,维持金融市场稳定刻不容缓。

  我们建议应从以下几个方面稳定市场情绪,恢复市场正常秩序,推动资本市场健康发展:

  1、平准基金买入跌停公司,激活股市流动性

  股票大面积跌停说明市场的流动性已经出现问题,单纯拉抬指标股无法解决。建议平准基金通过程序化交易购买跌停板上的股票,激活股市的流动性,并公开宣布买入跌停股票,承诺未来1-2年不减持所购股份,显示政府救市决心。央行通过MLF、PSL等各种手段向证券公司、银行提供流动性,保证经纪商与交易商贷款资金链不断裂,确保金融体系不出问题,必要时降准。

  2、切断有毒资产,强平账户场外大宗交易

  随着股市下跌,场内外的强平账户越来越多,成为最强大的卖盘,而且影响市场预期预期,带动主动去杠杆的抛压。建议设立专门基金,通过交易所大宗交易接受触及强平的账户,减小强平对二级市场的直接冲击。

  3、通过激活中小板、创业板,聚集市场人气

  场内融资受限于融资标的范畴,中小板和创业板占比不高,但场外配资的结构化产品重仓中小板、创业板。而且风险偏好最高、最活跃的资金持仓集中在中小板和创业板。因此建议平准基金应买入创业板或中小板中缺乏流动性的股票,以及容易聚集人气的股票,而不是单纯挑选龙头,激活市场人气。考虑放开中小板、创业板涨跌停限制,并做好相关准备。否则有跌停预期存在,市场很难有资金在目前位置愿意介入。

  4、打击恶意做空力量

  遏制股指期货大幅贴水,禁止期指裸卖空,或提高裸卖空期指的保证金比例。对于中小创,可以通过期指维稳,限制大单放空单,并直接把IC封涨停,使空头无法平仓必须现货回补,恢复市场信心。但并不宜全面限制空头开仓,需要禁止的是“裸卖空”而非出于对冲目的持有现货的套保。在目前大面积股票跌停的情况下,很多资金需要通过做空来进行套保,如果现在限制开空仓,会导致现货市场的抛压加重。严厉打击散布谣言,制造恐慌情绪的始作俑者,建立更健康积极的市场环境。

关键词阅读:金融机构

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