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市场为何厚此薄彼 解码燕京与青岛的估值差距

2011年12月27日 01:09 来源: 投资快报 【字体:

  燕京啤酒(000729)在2011年前三季度公司实现营业收入 103.74亿元,同比增长 15.83%;归属母公司股东净利润 7.84亿元,同比增长 10.21%;同期青岛啤酒(600600)的前三季净利润增长率为9.14%;两家龙头的净利润增速在今年明显放缓,主要受到成本上涨和市况竞争激烈导致。但同样的利润增速水平下,燕京啤酒目前的静态市盈率为21倍,远低于青岛啤酒为的29倍。为何市场会对厚此薄彼呢?

  本次应网名为“猪唛”的读者发来邮件要求,对啤酒行业的格局和燕京啤酒和青岛啤酒之间的估值差异进行简略解答,仅供参考。

  三大寡头格局建立

  目前我国啤酒业处在由成长期向成熟期过渡的阶段,生产和销售不断向龙头企业集中,品牌效应不断显现。在经历了大规模的并购整合后,国内啤酒企业由上世纪 90 年代初期的 800 多家缩减到现在的 280 多家,并且已经基本形成三个层次的竞争格局:第一层次是华润雪花啤酒、青岛啤酒、燕京啤酒三大全国性布局;其销量明显高于国内其他企业,寡头市场地位已经稳固;第二层次是重庆啤酒(600132)、金星啤酒、珠江啤酒(002461)、福建雪津啤酒等以区域市场为主要目标、年产量超过 100 万千升的中型啤酒企业,这些企业主要霸占一方市场,如珠江啤酒霸占广东市场,重庆啤酒霸占重庆市场;这类企业尚未开拓全国市场,另外受限于资金和管理方面,向外开拓的难度也很大,以上企业也是外资并购的主要对象。第三层次是地方性小品牌、主要在当地市场销售的低端啤酒企业,这些企业市场相对狭小和盈利能力较弱,是国内大型啤酒企业并购的主要对象。

  从市场集中度看,我国三大主要啤酒企业已形成寡头局面。2010 年华润雪花、青岛啤酒和燕京啤酒销售量分别占全国产量的20.70%、 14.16%和11.22%, 合计占全国总产量46.08%。其中华润雪花在产量上的龙头地位进一步提高,2010年末其在全国的啤酒生产工厂到达了 72 家,在产量上已完全超越青岛啤酒和燕京啤酒。

  燕京盈利能力稍逊对手

  燕京啤酒虽处于竞争格局中的第一阵营,但从综合实力来看稍逊于两大竞争对手。从市场占有率看,华润雪花的市场占有率明显超出青岛啤酒和燕京啤酒。由于华润雪花的最终出资人为我国中央国有企业华润集团,拥有雄厚的资金实力与丰富的管理经验,华润雪花在强大资本实力和管理团队的运作下,啤酒的生产和销售遍及全国,兼并的步伐明显快于其他企业,市场占有率从2006 年的15.05%提高到 2010 年的 20.70%。而同期燕京啤酒从 10.04%提高到 11.22%。燕京啤酒在产销量上较华润雪花尚有一定差距。

  从竞争对手青岛啤酒看,虽然青岛啤酒2010 年啤酒销量635 万千升高出燕京啤酒 132 万千升,市场占有率高出燕京啤酒3%。同期青岛啤酒销售收入和净利润分别为196.14 亿元和15.20亿元;而燕京啤酒的销售收入和净利润分别为 102.98 亿元和 8.68 亿元,仅为青岛啤酒的销售收入的52.50%和净利润57.11%。由于青岛啤酒较高的收入源于其在产品多样化和较优的品牌建设,它的中高档啤酒销售比重高,主要获利市场当中,酒吧、娱乐场所、餐饮业销售占比较高。因此青岛啤酒的毛利率一直在31%~35%的区间徘徊,高于燕京啤酒的25%~29%。

  优势区域不敌雪花和青啤

  由于啤酒的单位运输成本较高,存在一定的销售半径(企业需要在靠近市场的区域范围内设厂,以减低运输成本)。啤酒生产企业就因此形成了各自的优势市场区域,如燕京啤酒的优势地区在北京、广西等地区;青岛啤酒的优势区域在胶州半岛、华北和华南地区;雪花啤酒起源于辽宁,因此对东北三省、四川、安徽、湖北、江苏等地有较高的市场占有率。百威等外资啤酒品牌就占据了高端和高利润率的娱乐场所渠道,在高档啤酒产品上有较高的市场份额。而燕京啤酒作为大众啤酒市场品牌,低端产品面临雪花啤酒的产量上的竞争,中高端产品面临青岛啤酒和外资品牌的竞争,在优势市场区域的数量上也不及华润雪花和青岛啤酒。

  综上所述,机构的观点认为,在第一大阵营当中,雪花啤酒由于其产量、销量、品牌议价能力和优势市场方面稍逊青岛啤酒一筹。因此,市场对燕京啤酒给出的估值,也较青岛啤酒低。

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