资源性商品市场大调整

　　高 辉 中大期货研究所

　　基于对全球经济增长预期的担忧，本轮商品市场步入回调。根据IMF的预计，2008年全球经济增长将由去年的4.9％大幅降至3.7％。美国第二季度的GDP增长速度为1.9％，低于市场预期的2.3％。日本经济数据显示，GDP和工业生产增长速度分别为1％和2.8％，失业率达到4.1％之高，已经连续3个月高于4％。欧洲经济与中国经济同时出现增长放缓。

　　油价已从上月每桶147.27美元的历史高点下跌将近20％。纽约商品交易所的数据显示，提供针对油价在今年年底前跌破每桶100美元的看跌期权合约数量，在过去6周内增长了一倍以上。纽约商品交易所行权日期为2008年12月、行权价每桶100美元的看跌期权未平仓合约数为46000份，较6月下旬增加了135％。市场对原油的未来走势比较悲观。

　　商品价格回调速度惊人。金价跌破900美元，至每盎司884.2美元，是6周来最低。锌价则是2005年12月以来最低，铜价也在6个月来的谷底。同时，黄豆与玉米也分别下跌2.7％与2.9％。

　　未来对黄金来说，美元目前基本企稳，欧元走软，将会打压金价。目前黄金的投资需求仍然较为强劲，9月首饰需求旺季的到来将可能提振金价。如果整个商品市场继续大跌，黄金将会是最抗跌的品种之一；后市商品市场如恢复上涨，金价有望在需求旺季的带动下突破940美元。

　　未来对金属板块来说，经济下滑、美元走强均是利空。铜价跟经济增长的相关性最强，经济减速直接影响到铜的消费。铜价将会逐步步入价值回归。铜价是否有大幅下跌空间，尚难以判断。国内铜价在60000元附近存在一定支撑；如果有效下破，则下跌至56000-57000元会获得一定支撑。然而如果库存继续大幅上升，伦敦升贴水下跌到100美元以下，外盘铜价会考验7000元整数关口，不排除国内铜价也会跌至52000元左右的可能。

　　对铝来说，成本是价格走势的主要考虑因素，从中铝目前3200元/吨氧化铝的含税价来看，电解铝企业的平均成本约在17300元左右，氧化铝价格的大幅下挫将原铝成本明显下拉。除此之外，需求的下滑对铝价产生冲击。铝价的成本价附近具有一定的支撑。对锌来说，过剩是锌的主要利空因素，对锌企业来说，主要的行业巨头具有较大的抗风险能力，价格的不断下跌有利于行业洗牌，目前来说，锌价处于不断筑底的过程。

　　对农产品来说，公开数据显示利空。国家粮油信息中心8月份预测，预计2008年中国玉米产量较上年增长约2.7％，2008年中国大豆的产量较上年增长36.72％。此前，国家统计局公布的2007年中国大豆产量为1300万吨。最新预测报告维持此前对小麦和油菜籽的产量预测不变。

　　经过本轮豆市暴跌，油厂压榨利润亏损严重。当油厂经历一段亏损后，海外订购大豆的热情势必大打折扣，不排除油厂洗船的行为。一方面控制大豆的采购，另一方面控制成品豆粕和豆油的库存。如逢后期成品（豆粕或豆油）需求形势好转，对其挺价的意愿便异常强烈，有利于后期需求较好的成品出现一波强劲的上涨行情。8月DCE大豆走势可能出现先抑后扬的态势。在今年各利空因素共振之下，8月份很有可能会形成一个重要低点。而8月份是美国大豆生长的最关键时期。从历年美国大豆生长优良率数据来看，每年的8月份，大豆的优良率总处于较低水平。DCE大豆a0809和a0901将有所分化。a0809软逼仓将以下跌告结束，而市场的聚焦将在a0901上，也是多头资金目前的主战场。

　　本轮暴跌有利于后期牛市的发展。奥运会结束，经过本轮暴跌后，国家控制物价的措施可能会松动。随着时间的推移，豆油的需求将逐渐从淡季转为旺季，今年油脂市场仍有可能发生翘尾行情。毕竟当前油脂市场需要的仅是消化库存的时间。预期2008年油脂市场的启动晚于往年。

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　　市场需要更有弹性的“弹簧”

　　马方业

　　A股市场上，大家通常把中石化、中石油称为“石化双雄”，由于它们在二级市场的表现，又有人戏称之为“石化双熊”。虽是一字之差，反映的却是投资者对“石化双雄”的无奈情绪。像中石化、中石油这样一两个超大型公司就能基本左右大盘，应该说是非常不正常的。尤其是今年以来，油价高企、通胀续高，再加上国内成品油管制，政策性亏损无法真正剥离，“石化双雄”对市场人气打击更大。这同样不正常。

　　这种不正常的背后，其实缺少的就是一根更富有弹性的“弹簧”，一根能充分发挥市场机制作用，发挥资本约束，完善好市场主体自我约束和主体间相互制衡机制的“弹簧”。而这也是最近刚刚闭幕的证券期货年中监管会议上，尚福林主席提出的做好下一步工作需要把握的一个重要方面。

　　这几天，大盘股中国南车“开”进了股市。或许是其首发价创下全流通时代的最低价，或许是创出了大盘股发行一年多以来的新低，或许因其是间隔4个月以来首只“解冻”的大盘股这一独特身份，本次发行冻结总金额高达22600亿元。这表明，南车不仅仅有抽资金的功能，而且也有为市场增添一个新的优质投资品种的功效。更重要的是，2.18元这个相对低位的发行价格，18.98倍这个相对较低的发行市盈率，就是目前市场参与主体自我约束和主体间相互制衡机制起化学反应的结果，也是充分发挥市场机制、发挥资本约束机制作用的结果。

　　市场低迷期，发行市盈率合理归位，这才是正常的市场行为。否则，即使发行时取得了更高的市盈率，破发也是早晚的事情，中国铁建、中煤能源、紫金矿业以及金钼股份，今年的这“四大金刚”级的大盘股，尽管金钼股份的发行市盈率也低于20倍，但是现在情况又是如何呢？全部破发了。破发不可怕，可怕的是破发后我们仍然不强化市场化的定价机制，好在这种局面正在改变。中国南车的首发，就正走在强化市场化的定价机制之路上。从这个意义上讲，南车的“双低”发行，以及今年以来大盘股发行市盈率的理性回归，强化的正是股市“弹簧”的弹性。并且我们可以预期，随着市场化定价机制下大盘股的陆续发行，“石化双雄”的重担肯定会越来越轻，市场的弹性能力自然也会增强。

　　南车首发前，“石化双雄”发行公司债，同样也是为了增加资本市场的弹性功能。资料显示，中国石油将发行创纪录的600亿公司债。而此前中国石化也宣布了将发行200亿元公司债这一消息。从“石化双雄”到“石化双熊”，再到集体发行公司债，本身就是市场化机制作用下的结果。不过，随着监管层开始注意平衡偏股型与债券型基金的发行以及公司债市场今后的大发展，融资结构也必将得到优化。二级市场如果低迷，上市公司完全可以通过债券融资来获得企业发展所急需的资金。

　　长期以来在我国直接融资市场中融资结构一直呈现出的“一股（权）独大”的局面正在发生着实质性的变化。对股票市场来说，利好应该是长期的。

　　另外，面对全流通这个新时代，监管部门在强化上市公司监督管理，夯实券业发展基础及强化法制建设方面，也正在不断开拓新的局面。

　　上述所有情况表明，监管层正在着力打造一根更有弹性的资本市场“弹簧”，正在以治市的积极心态维护市场的稳定健康和发展。这应该是比直接的“政策救市”更能治本，更有利于保护投资者长期利益的一条好路径。

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　　宏观决策思维要改“拴猴铁链”怪圈

　　柴 融

　　老猴赫尼，20年前还是不满一岁的小猴。20年前的一天改变了它的命运，它在野猴岭被抓住了。耍猴人用一个木箱挖了两个洞，里面放了一些干果。赫尼双手伸进洞里去抓干果，当耍猴人捉它的时候，只要它松开手，就会逃脱厄运。可是，它最终成了耍猴人赚钱的道具。

　　耍猴人用饥饿、鞭笞、戴脚镣等手段企图磨灭赫尼叛逃的野性，可是什么办法都用尽了，效果却微乎其微，只好把一根细铁链永远拴在它的脖子上。

　　20年后，小猴赫尼变成了老猴赫尼，耍猴人决定将它放归山林。谁知第二天老猴赫尼又跑回耍猴人居住的村子，它在人群中表演，不断向围观的人群磕头作揖，乞求人们给它食物。当耍猴人闻讯赶来时，它那张皱褶纵横的脸并没有因为老主人的出现产生激动欣喜的表情。当它看到耍猴人手中的细铁丝时，目光才像火焰似地跳了一下，它缓慢抓起铁链，用混杂着讨厌与欢欣、恐惧与喜爱的十分复杂的眼光久久地凝视着栓了它整整20年的铁链子。突然，它仰天发出一声灵魂撕裂般的嚎叫，闭起眼，将铁链缠绕在自己的脖子上。

　　它一次又一次地逃跑，一辈子都在挣脱锁在脖子上的铁链，可当命运之神将它脖子上的铁链摘除了，它却主动把铁链又缠在自己的脖子上。

　　老猴赫尼，当我思考宏观的时候我想到了你。

　　今年我国经济仍以10％的速度增长，但今年是我国经济最困难的时期。这个最困难就难在对于目标的把握。在年初宏观调控的目标还是“两防”，即防止经济过热，防止过度通货膨胀。最近，中央把宏观调控目标指向调整为“一防一保”，即防止过度通货膨胀，保障经济增长。如果我们不及时调整宏观控制目标，就像小猴赫尼一样牢牢抓住干果不放，那么，我们的命运不会比它好多少。

　　我们宏观调控的思维方式，仍然存有经济软着陆时期的惯性。我们现在面临的环境比那时要复杂得多，国际因素对国内经济政策影响之大超出了我们的预想。中国的经济政策并不完全是中国说了算，必须在复杂的国际背景下作出适应性调整。然而，我们制定经济政策的惯性思维，主要是偏重行政意志主导，忽视企业诉求，决策思维单一。

　　这些是已经付出代价的。近几年来，把经济发展中的问题归结为流动性过剩，而解决流动性过剩的方法就是人民币升值。另一方面，对经济结构调整，尤其是对促进第三产业发展、促进中小企业发展的政策力度不足，对人民币升值给出口企业带来的负面影响估计并不充分。这些是造成目前部分企业困难和就业困难的不可回避的因素。

　　惯性是可怕的，它渗透于我们的潜意识之中。我们还像老猴赫尼一样时不时地把多年拴着我们的铁链再拴在自己的脖子上。