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央企整合难罩东航单飞 外资并购做出绣花枕头

2007年09月14日 00:01 来源: 证券日报创业周刊 【字体:



  ■ 加贝

  随着2010年央企整合最后期限的来临,东方航空爱股,行情,资讯终于摆脱了“整”或“被整”的悬念。当然,这个“摆脱”基本排除了与国航、南航等大哥之间日后存在纠葛的可能性。但是,这样的摆脱并非是没有代价的。近日,东方航空宣布了其定向增发的预案:通过定向增发29.85亿H股(每股3.8港币)方式引进新加坡航空公司和淡马锡,预计募集资金约113亿港币,增发完成后新航、淡马锡将分别持有公司15.7%和8.3%的股权。

  对于一直觊觎东航的国航而言,东航此举无异于宣告其之前的种种努力已经变成云烟。早在去年3月,国资委就曾向民航界业内、业外征询三大航空公司重组方案。当时,就有呼声提出“三合二”的格局——将深陷亏损泥潭的东航按国际和国内航线进行分拆,前者并入到中航集团,后者则并入到南航集团。在2007年2月发布的《2007年国资工作重点——产业布局调整》文件中,国资委对民航业的工作重点主要是“建立以一两家大型企业为主导、以数个中小型航空公司为补充的市场竞争格局”。

  民航企业中实力最强的国航显然从这些政策的解读中得到“出手”的底气。2007年4月末,国航开始增持东航H股至10.07%,占东航总股本的3.24%,成为东航第三大股东,国航大幅增持东方航H股的行为,亦被市场人士解读为搅局之举——通过短时间内大量购入股票,抬高东方航空H股股价,让外来者因入股成本太高知难而退。国航在增持东航H股的同时,曾委托中金公司设计并购东航方案。5月9日,国航董事长李家祥登门国资委,再次表明了希望收购东航股份的意向。

  不过,也许国航的雄心让最弱势的东航感到了巨大的威胁,从一定程度上促进了东航与新航结合的进程。东方航空之所以对“内”不感冒,和之前受到的打击不无关系。数年前的中国民航大重组中,东航可谓心理最不平衡。国航“分”得的是1999年利润率达25.1%的金娃娃——西南航空。东航受命兼并重组的则是两家资不抵债(负债率超过100%)的西北航空和云南航空,凭空背上了上百亿的债务。东方航空董事、董秘罗祝平曾公开表示,赞成市场化的联合重组,不赞成行政性的重组和近亲繁殖,因为这样做不容易跳出旧有的国企经营管理理念和模式。

  重组后的东航风雨飘摇。一是财务负担重形成恶性循环。每年须不断地借新债还旧债。2006年报披露流动负债比流动资产高出240亿,虽然东航总能从银行贷到救命钱,但巨额利息却是不能免的。二是家底太薄,租赁飞机在机队中的比重偏大,2006年报披露年度新增27架飞机全部是租赁的。三是并购后东航的机型庞杂,每年维修保养费用比竞争对手高出60%以上,此外,与国航相比,东航每架飞机每天飞行时间要少0.6小时,客座率还要低4.5个百分点,难怪国航年赢利32亿,东航却巨额亏损。最后一点,则是企业文化融合困难导致领导班子不和谐,换了四个董事长、五个总经理才勉强稳住了阵脚。

  东航虽然占据了上海这块宝地,但同享“主场”便利的还有上海航空爱股,行情,资讯。后者近年增长势头良好,已经占据了上海航空市场的18%。另外,上海还是航权开放试点城市,外航竞争压力巨大。如果国内外某个实力强大的竞争对手与上航“联姻”,东航情况就更糟了。引进外部投资者已成“背水之战”,只能成功不容失败。

  如果此次定向增发能够实施,东方航空的财务状况将大为改观。以2006年底的数据测算,增资扩股后,东方航空总资产将由601.3亿元提升到712.2亿元,增幅18.4%;净资产由30.4亿元增加到141.3亿元,增长365.4%;负债率由95%下降到80.2%;每股净资产由0.62元上升到1.8元。

  当然,东航与新航的联姻也不仅仅是为了钱。新航是亚洲最具竞争力的航空公司之一,2006—2007年财政年度实现收入折合人民币738.49亿元,净利润112.21亿元,营运收入、利润等指标在世界航空公司排行榜中都名列前茅,相对应的是,新加坡航空只有100架飞机。从理论上来讲,两家联盟后,在航线配置、运营管理、成本控制及合理分摊等方面会产生1+1大于2的效果。不过,能否1+1大于2,关键就是文化的融合。即便是两个中国公司之间,也有文化的差异,在这方面,这几年东航可谓是教训颇多,不知道能否将其转化成经验。

  此次东航对外宣称的重组方式与原先流传版本的最大不同在于,新航减少了认股比例并拉淡马锡共同出资。由此,新航在东航的权益比例将控制在20%以下,新航对东航的投资可以按成本法计算,而不必将东航业绩按比例“合并”到新航年报中。换言之,淡马锡实际上成为新航的“防火墙”。

  从这点看出,新航对东航重组后的前景并不是完全乐观。如果乐观分析的话,东航在2007年扭亏且利润总额超过南航和海航,能够坐稳仅次于国航第二把交椅,那么新航一定会谋求增持。届时东航的处境会比现在主动得多,甚至有希望争取与新航换股,即按国航与香港国泰换股的模式。

  当然,这一切都是最好的打算,作为投资者而言,还要做出最坏的准备,重组概念的本身已经为东航的股价编织出一个绣花枕头,但这个枕头里最终能填进什么,现在还很难说。因为,毕竟东航公布的重组方案目前为止还只是一个预案,真正能够通过还需要包括国资委在内多个政府部门的一道道的程序。另外,即便是方案最终被通过,重组的过程也绝非纸上谈来那么简单,对于已是“三婚”的东航而言,日子还要走着瞧。

  不过,最新的消息显示,有了“外心”的东航已经开始受到别样的待遇,在民航总局刚刚公布的2008-2009年欧美远程国际航线分配方案中,三大航空集团中除了东航之外,国航和南航都将开通数条欧美航线,国航成为此次航线分配中最大的受益者,在这轮包括上海航空、海南航空爱股,行情,资讯等二线航企参与的“瓜分”中,单单只有东航成为出局者。

  但愿东航此次的“不招待见”,只是偶然,而不是开始。
  

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