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中国银行:客户基础保证其规模优势和竞争力

2006年06月23日 08:39 来源: 渤海证券 【字体:

  在上述背景下,公司成为我国国内业务结构最为完善的商业银行之一,从而减弱宏观经济对公司盈利能力造成的周期性波动。首先,公司的外币业务占比最大。由于历史原因,公司在我国境内拥有最多的外汇交易经验,并在全球设有5个资金业务中心,24小时不间断经营,占据最多的结售汇市场份额。其次,公司的个人业务贷款占比最大。公司个人贷款占总贷款比重为23.4%,个人存款占总存款比重为60.1%。至2005年末,公司存款余额10万元以上的个人客户规模约330万,个人理财客户达到50万人。公司近3年来的个人银行业务总收入的年均复合增长率达到18.1%,其中银行卡业务收入的年均复合增长达到32.1%。

  再次,公司的非利息收入占比最大。2005年非利息收入达到156亿元,占营业利润比重为13.5%,而建行、交行和招行则分别为9.4%、10.1%和12.6%。公司近3年的净手续费和佣金收入的年均复合增长率为12.1%,结售汇收入的年均复合增长率达到23.8%。

  公司股份制改造后,资产质量明显改善。公司不良贷款率由2003年的16.6%降至2005年的4.9%。公司目前的贷款结构更符合我国“十一五”规划,政策风险减弱。首先,2005年,公司的个人贷款业务增速超过公司贷款业务,其同比增长率分别为5.86%和3.61%。其次,在公司贷款中,金融服务业贷款增速最快,达到106.9%,其次是其他类贷款和能源、采矿及农业贷款,增速分别达到14.6%和10.33%,房地产类贷款增速只有1.7%,能够有效地规避宏观调控风险。

  同时,我们注意到,与目前A股上市银行相比,公司在成长性相对较弱,整体偏于稳健,2005年公司贷款增速为4.13%,存款增速为10.81%,拔备前净利润增速为13.28%,低于多数A股上市银行水平。

  此外,按国际会计准则计算,公司的减值贷款覆盖比率由2003年66.1%提升至2005年76.1%,但是与G招行、G浦发和G民生相比仍有一定差距。最后,在人民币升值的大背景下,公司2005年外币净敞口为390亿美元,2006年将进一步压缩敞口规模,但仍将承受一定的汇率风险。

  1.3公司估值分析

  公司未来仍将大力拓展个人业务和非利息收入业务等优势品种;在稳固海外业务的同时,缩减外币敞口规模;在国内业务中,加大利差较大的人民币业务比重。预计2006年,公司的存贷款业务增速整体仍较为平稳,中间业务收入继续保持强劲增长,净利润增速有望达到20%左右,可实现每股收益0.13元,可实现每股净资产1.46元。目前中行的网上申购价为3.05-3.1元,相应的06年动态市盈率区间为23.4倍-24.2倍,06年动态市净率区间为2.09-2.16倍。目前国际市场银行业市盈率水平为17倍左右,市净率水平为2.3倍左右。在相对估值法下,我们认为公司06年的动态市净率水平为2.3-2.4倍,合理估值为3.36元-3.5元。

  中国银行的资本充足率、主要客户贷款占比、业务规模、客户规模等方面优于A股上市银行。此外,中国银行零售银行业务和中间业务占比较大,海外业务具有不可比拟的优势。但是中国银行在风险控制、增长性等方面略逊于G招行等A股上市银行。因此,从整体上看,中国银行的上市将进一步确定银行业估值水平,部分增速较快、业务具有竞争优势、目前被低估的上市银行具备投资价值,如G招行、G民生等。此外,G招行、G民生、G浦发等上市银行自身的再融资计划也有助于进一步确定其投资价值。

  2.中国银行申购建议

  根据中行发行公告中的有关数据,推算出其通过网上资金申购的部分有96亿元,而估计参与中国银行网上申购的资金将可达到6000-10000亿元,于是中签率为1.0%-1.6%。另外中行公布的初步询价区间为3.05-3.15元,而根据以往经验,估计其最终发行价将为3.15元。根据前文的分析,我们得出中国银行的合理估值为3.36-3.5元,则上市当日中行的合理涨幅在7%-11%左右。

  对于参与网上资金申购的投资者而言,如果在中行上市当日即卖出股票,则其投资的成本包括:申购资金冻结期的占用成本,中签部分资金冻结期的资金占用成本;而其收益为中行上市当日市场价与发行价间的价差收入。为了便于分析,我们以近5个交易日R007的平均利率作为资金的占用成本,即2.176%,同时我们假设中签率为X,首日涨幅为L。由于6月23日为中行的网上申购日,而申购资金将于4个工作日后即6月29日解冻,据悉中行将于7月5日上市,那么中签部分资金将被冻结6天。由此,中行网上申购的收益情况如(1)式,则根据此式同时考虑股票上市当日所存在的投机性,我们进行如表2所示的情景分析。

  通过上表的分析,我们可见中国银行网上申购的平均资金收益可达0.2046%,由此建议投资者积极参与网上资金申购。(田辉 周喜)

  

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